分众传媒净利60亿对应多少市值

A. 分众传媒-价值简评

历史 回顾

分众传媒自2003年成立，便在电梯媒体的广告行业内深耕。在2005年纳斯达克上市后，收购各大竞争对手真正成为龙头。2015年借壳上市回归A股。之前公司的客户主要是互联网的新兴公司，比如饿了么美团的外卖大战就曾在这方寸之地打得火热。主要逻辑就是通过影响20%的主流人群，有一定收入和意见领袖的人群，来带动其他的80%。而分众的市场地位，同时就成为了电梯广告市场的认可度。

行业回顾

尽管2019年的广告行业景气度较差甚至总量有所下滑。但我国电梯广告行业市场规模年复合增长率依然位于较高的水平。特别是2019年电梯海报收入同比增长了24.9%。 在特殊的2020年十大细分广告媒体也只有电梯海报电梯电视和影院视频实现了正增长。 电梯海报持续的保持了高增长。今年梯媒广告主的增长变得更加多样化，主要来源于IT行业，金融行业，饮料食品行业和化妆品行业。总体来说，电梯媒体作为必经之路，具有高频接触强制观看的特点，类似于互联网媒体。 从绝对数量上来说中国有16亿手机终端，4亿多电视终端，数百万电梯电视和海报，尽管市场规模差异巨大但触达的人群规模却不相上下。梯媒的特征近年来类似于KOL意见领袖如李佳琦，具备快速引爆品牌认知的能力。2019年我国电梯保有量700万台，是全球最多的国家。在可预见的未来， 电梯仍然每年平均将增长数十万部 ，可见电梯媒体仍然是增量市场而非简单地存量竞争。市场空间的扩大代表着，分众只要能维持行业地位，就能收获颇丰。 因此分众接下来的任务就是巩固护城河，继续覆盖更多人群，优化现有城市点位，丰富广告主群体。

财报简读

2018年前分众传媒作为市场龙头，其毛利率在70%以上，净利率在40-50%。面对竞争者入局，2019毛利率下降到45%，净利率一路下跌到 15%。净资产收益率也从55%下降到13%。这是因为当年从纯粹的电梯数字媒体来说，竞争者的数量已经和分众旗鼓相当，面临的竞争局面十分激烈。2019年新潮的总营收约为分众的16.5%。主要差距仅存在于海报媒体市场。

2020面对特殊的局面，分众从半年报开始就大幅超出市场预期。年报预测营业收入120亿左右同比几无变化，净利润38亿左右同比两倍增长。其实不具备太大的同比意义。毛利率回升至30%左右。ROE回升至15%左右。

净利润同比大幅增长，而营业收入几无变化代表着财报的优秀绝不是完全的内生因素。 有成本处理的节约，租赁成本的优惠，法律税收的政策，还有分众自己也在优化之前盲目扩张的点位。因为分众传媒70%的成本是来源于点位租赁费用，之前的盲目扩张带来了成本的大幅上涨，2019年减少了低效点位将近20万个，理应在今年继续优化减少。影院屏幕在营收中占比较小，今年受影响较大，但同样也因为此影院屏幕的租赁成本大幅下降。还有税收和补贴一直占有分众一块净利率今年也是如此。这些都是比较外生的因素。

而较为内生的因素是5月份起，梯媒的广告费用同比实现大幅增长。疫情后的复苏，各大行业都会加大广告投入把握居民消费的新机遇。三季度，江南春在投资者沟通交流会上提到七月份开始针对新客户涨价10%。也是基于对于宏观环境的一种良好预期。也是对于公司新技术新常态的一种肯定。

客户方面，原先以互联网新兴行业广告主为主，容易受到客户行业预算周期的影响。如今 丰富了各类 日用消费品，商超，银行基金销售等不同种类的 广告主 ，迎合了市场需求的大趋势。尽管有些传统行业的回款速度较慢。但这可以对冲不同行业的周期影响。吸引各类客户选择分众平台的理由，绝不仅仅是体量的规模优势，还有大数据在广告精准投放的应用。目前新一代设备使用4g网络推送发布和监测广告， 实现数据回流，达成了千楼千面的新优势。 分众传媒目前的点位不仅包含着商务楼，还有许多居民小区，阿里的数据可以帮助 探索 楼群背后的人群特点，兴趣特征，购物倾向来获得一个较为精准的肖像和标签。这也是广告主所看中的一点，精准投放与转化效果。

而从覆盖面和商业模式上来说，分众常年有70%的市占率。2019分众传媒的日活是3亿，触及人群可达7亿。从日活产生的广告收益来看，微博其实是类似的模式，只是他面临着日活增长问题，另外它属于互联网广告类型。但两者目前的广告主类型渐渐趋同，每日活的广告收入也渐渐趋同。使得有一定的对比价值。这其实源于分众传媒客户与广告主的类型都得到丰富化，使得商业模式具有了很高的相似度，甚至包括视频网站的各类广告，这些广告行业其实都是根据客户画像来辨别群体来达到精准投放广告提高转化率的能力。分众通过在数据方面的能力提升，使企业具有了进攻中小商户提供平台化投放广告的能力。目前分众的中小商户占比依然较小， 之后可以开发更多中小商户群体。 分众的流量和贴近生活能给这些中小商户带来帮助。

结语

品牌广告的价值=覆盖广度+宣传深度+记忆强度。只要分众保证它的广告价值，覆盖面，触及人群无误，转化率达标，这就是他的护城河。在有竞争时通过价格战扫除竞争对手，无竞争时坐拥市场占有率高毛利收租。曾经在纳斯达克上市，收购扫除竞争对手后，江南春也有马放南山退隐休息的想法，但08年的315大会和股价的腰斩，促使了他对企业的改变。近年来的竞争，也逼得企业与行业大幅扩张。这其实是好事，生于忧患死于安乐。类似携程和搜狐都曾经有创始人懈怠的时刻。这也证明了企业家的价值，不仅是依赖商业模式的优秀。

估值

乐观预期 市值约2000-2600亿

静待市场回暖，盈利保持增长，并证明不受宏观环境太大影响的稳定增收能力后。

预期 市值1000-1600亿

差不多公司现在可以稳定在这个区间内。慢慢优化企业结构。

悲观预期 市值400-600亿

竞争者卷土重来，公司重陷于价格战的汪洋大海，增收不增利。

历史 估值回顾

PE最高约51 最低10平均值28

PB最高44 最低1 平均值9

PS 平均值约6

B. 被浑水做空的分众传媒：天使还是魔鬼

不确定时就离开

我在11月8日就写过一篇关于分众传媒的文章。我之前就看到过浑水做空的报告，说实话，当时心里是给它打了折扣的。这次浑水做空瑞幸咖啡实锤，并且瑞幸咖啡还在分众传媒投放了广告，这让分众又站在了风口浪尖。

作为普通人，我们既没有浑水的人力物力，也没有做空的资金实力。这个时候我们应该静下心来好好想一想：自己持有的公司是否经得起别人的质疑。那些漂亮的数字背后，是不是真的来自于公司宣称的竞争优势。投资一只股票，就是投资它的确定性。而质疑它的投资价值，则只需要在它无法说服你持有时即可走开。

很多人的思维方式实在清奇。我之前分析认为贵州茅台的酱香型白酒的实际需求并没有那么大，很多人就反驳我，要求我提供证据，以证明茅台的实际消费量远低于茅台的销售量。我很怀疑这些人是不是上市公司的托。本来这些人在买入时就应该搞清楚这些问题。你自己都不知道到底喝了多少，居然还要问一个看空者。这实在是匪夷所思。而且据我所知，没有任何一个茅台持有者能回答这个问题。这是很奇葩的地方。很多人洋洋洒洒写成好几本书来论证茅台酒不愁卖，贵州茅台股价能到天上去。但却要求看空贵州茅台股票的人来提供这些数据。

相比较而言，贵州茅台的股票的素质还是不错的，至少出口成脏的比重不大。我前几天写某明星地产股，被喷了300多贴。即便是以网络公关的角度来说，人性的丑恶展现到如此淋漓尽致。也因此我今后永远都不会碰这种垃圾公司。

股票投资，我喜欢投光明正大的公司。

中国的新冠肺炎处理得是全世界最好的，因为我们从上到下都知道它的隐蔽性的传播风险。我们根本无从分辨哪些人带有病毒，唯一可行的方式就是自我隔离，阻断传播链。而某些自作聪明的西方国家则不然。他们似乎要你证明一定感染了病毒之后才去隔离，否则就可以正常出行。当前疫情全球肆虐，也正是在为某些人的傲慢在埋单。中国人民付出巨大代价为全世界争取了2个月的缓冲时间，可惜被一些猪头浪费掉了。

对于股票投资也是如此。我们根本无从知道到底哪个公司在哪个方面有问题。最保守的方法就是当你持有的逻辑无法被证实，而某些质疑也无法被证伪时，离开这家公司。

不确定时远离，这是我的投资原则。

分众传媒做的是什么生意？

再次分析分众之前，我需要说一下：我没有能力和精力去分析分众传媒到底有没有造假。也因此我是基于公司的公开资料是真实性的情况。如果这些数据本身就是假的，那所有的分析就失去了价值。

很多时候我们就在潜移默化中记住了某些广告。比如昨天还在电梯里看到瑞幸咖啡的广告，如果不是在电梯里看到，我都要忘了瑞幸咖啡的丑事了。电梯广告的作用，其实并没有体现在它的内容如何上，而仅仅是引起了你的注意。这种注意其实是流量引流的基础。

无论是AIDMA法则还是AISAS，以及后来的新法则，其前两个环节都是引起注意和引起兴趣。在互联网高度发达的今天，信息爆炸使得人们的注意力被过度分散。电梯广告设置在人们上下楼必经之路上，必定会吸引相当的注意力，从而为流量引入创造条件。在当前信息爆炸的时代，每个人的注意力都被各种事分散掉，能持续吸引人们的注意力，进而引导他们去消费，这其实就是实体广告持续存在的基础。

电梯广告的市场容量大不大？

2018年中国的广告业规模达到了8000亿左右，在GDP中的比重达到0.8%，相比之下，美国的比重为1.1%。

从过去100多年西方资本主义的广告发展 历史 来看，广告行业的发展与经济状况紧密相关。广告业的市场规模基本同步于GDP的增长。

从上图中也可以看出，虽然广告收入与GDP增长基本同速，但广告收入增长速度却波动极大，是典型的周期性行业。

在这个总盘子中，电梯广告有多大的市场空间呢？电梯广告属于户外广告。如果还是参考美国各广告类型的占比，那么可以看到，互联网广告的比重逐步增长，而其他类型广告的比重在逐步下降。从下面这种图中也可以看到，互联网广告主要抢占的是电视广告和纸媒广告的空间，而户外广告占比则基本稳定，但这个比重始终都不大，大约只有3%-4%左右。

我们来看一下各国互联网广告的比重。可以看到中国的互联网广告的比重还要大于美国，而且其比重还在迅速提升之中。

具体到电梯广告，还有多大容量呢？如果我们以8000亿元的总盘子，4%的比重来计算，那么户外广告的总盘子一共320亿元。那么楼梯广告又有多少呢？

从上限的图中，我们按照41%的比重来计算，得到楼宇电梯广告的总市场为131亿元。然而我们看分众传媒2018年的收入是多少呢？140多亿。

上面的计算多少有些偏差。不过我们基本可以得出结论，即分众传媒已经基本垄断了电梯楼宇广告。换句话说，分众传媒的收入已经到了天花板了。

但我们明明知道，分众传媒当前尚未覆盖国内的所有楼宇电梯，明明还可以有更大的扩展空间，怎么就说已经到顶了呢？其实我并不知道。因为上面的几个图标可能也是互相打架的。数据只能参考，不能尽信。

分众传媒的经营业绩

分众传媒已经公布了它的快报。先来看看主要数据。可以看到，过去几年以来，营业收入一直在稳步增长，在2019年出现了下滑。

而在净利润上，2018年的净利润就已经出现了下降，而在2019年出现大幅度下降。

而公司净利润的下降主要还是源于毛利润率的下滑。下面的2019年的数据是三季报数据。

分季度来看看

下面分季度来看看。当前分众还没公布年报，只有快报数据，也因此只能看一下营业收入和利润。

先看看各分季度的营业收入。可以非常明显地看到，2018年二季度之前，分众传媒的营收在快速增长，而进入三季度之后，营收就开始逐步下滑，到了2019年则继续下滑。三季度之后处于相对平稳期。

再看看分季度归母净利润。2019年时，公司的单季度利润逐季增长，增长非常好。而到了2018年三季度之后就开始快速下降。一直下滑到2019年2季度。进入三季度之后有所企稳。

那么之前到底发生了什么，之后又发生了什么，让分众传媒的收入和净利润突然开始下降了呢？来看看各广告的收入情况。

这些数据只在半年报和年报中有，也因此我们也无法再区分到底在哪个季度出现了问题。我们大体可以看到，互联网类广告在最近几年增长乏力，而在2019年更是大幅减少，通讯类和交通类广告在2019年都有较大的下滑。杂类广告2018年就出现了下滑，2019年继续下滑。房产家居广告2018年增长停滞，2019年继续下滑。日常消费品广告2018年大增长，2019年仍有增长。

这也大体反映了当前的趋势。2018年去杠杆去的很多企业都处在生死边缘，大概是没有更多的钱再去打广告了。P2P跑路使得这类广告主也没有了。只有日常消费品这种现金流充沛的企业还有钱来打广告。我印象中经常看到茅台、五粮液之类的广告。估计酒企给分众贡献了不少的收入。当然，还有小罐茶、瑞幸咖啡这种大客户应该也为分众贡献了不少收入。

是不是一笔好生意？

分众传媒这个生意好不好？

我们说广告生意就是将注意力转化为流量的生意。而随着人们的生活水平提高，流量也会越来越贵。因此分众如果能吸引足够的注意力，那就是可以伴随人均收入水平而营业收入不断增长的。由于梯媒受到物理限制，不可能不限增加广告投放数量。当经济形势比较好时，广告主投放意愿比较强烈，这会推升广告单价。而当经济形势不好时，广告投放比较少，广告单价自然就下来了。也因此分众传媒的收入会伴随经济形势的好坏而波动。

从成本来说，分众传媒的成本主要是生产成本和销售费用。而生产成本中包括了平面媒体成本和多媒体媒体的折旧及运行费用。这些费用是相对固定的。而销售费用则主要是业务费。这部分实际与营业收入正相关，但也相对刚性。

收入弹性和成本刚性，就使得公司的利润会伴随经济形势而大幅波动。这是一个典型的周期性行业。换句话说，就是靠天吃饭。

分众传媒的结算方式采用先投放后收款的方式，其应收账款数额也比较大。而且在经济形势不好时，应收回款的质量也会变成问题，进而使得公司的利润更加学上加上。2018年之前，公司一年以上的应收账款为0，而到了2019年半年报则出现了5.27亿元。典型的还有这次的瑞幸咖啡的大额广告，上个季度刚投放完，最近瑞幸出事，不知道这笔钱还能不能回来。

但这笔生意的好处在于，它是轻资产运作的。如果控制好应收账款，那么产生巨额亏损的概率也相对较小。

综上，分众传媒的梯媒生意不算太好，但也不是很差，差强人意。

还有没有发展空间了？

分众传媒的发展空间，取决于两个方面。

一个是行业空间问题。广告行业固然可以伴随经济增长而增长，但广告投放形式却在发生变化。户外广告过去在广告中的比重一直相对平稳，但梯媒只是其中的一个分支。这部分比重后续会不会被压缩，我无从判断。即便我们认为保持稳定，那么至少当前来说，分众传媒已经到了天花板附近了。

二是行业内竞争问题。新潮传媒作为一个搅局者，的确对分众传媒稻城了不小的影响。未来呢？未来会不会再次出现搅局者？这个概率仍不能排除。个人觉得潜在的可能有两种。

一种就是类似于新潮这样的广告公司。在分众已经占据垄断的情况下，再出现这种搅局者，成功的概率不会太大。

另一种就是类似于万科物业这种物业管理公司。很显然，物业管理行业的市场集中度正在迅速提升。以往分众传媒作为一个梯媒垄断者，在楼宇广告位的租借中有垄断定价的优势。但后续情况将出现变化。一方面，物业管理公司是事实上的广告位垄断者。物业管理公司的规模越大，相对于分众的话语权就越强。这会抬高分众的成本。另一方面，物业管理公司可以以所拥有的广告位自行运营广告，并且以此为基础进入这个行业与分众进行竞争。而这在美国已经是事实，大的物业管理公司本身就自己经营广告位。

而分众传媒对于后一种竞争方式基本没有抵抗力。

也因此从长远来看，我个人认为或许梯媒本身后续还会伴随GDP而增长，而分众传媒未来未必有成长空间。

对于分众传媒股票如何看？

按照2019年18.75亿的归母净利润，分众传媒当前的市盈率为32.5倍。这个估值如果对于像永辉超市这样的非周期性行业来说还算可以，但对于分众传媒这种的周期性股来说，还是很高的。

但有人要说，周期性行业要看一个周期内的平均利润，而当前刚好是利润最低的时候。当前的利润的确比较低，但是不是最低就很难说。比如说今年，一季度收入大减是可以预期的，能否保持盈利都很成疑问。而经过疫情之后，广告主们的广告预算可能又要缩减，也因此今年的利润可能还不如去年。

未来的经济走势我根本无从猜测。但从中长期的角度来说，个人认为分众传媒过去动辄70%的毛利润是无法维持的。或许去年的40%的毛利还可能可以维持一段时间。

毛利润率无法提升甚至还要下降，营业收入上则由于市场占有率到顶且面临其他竞争对手侵蚀，进而使得收入增长存在很大不确定性。这使得公司后续的利润增长很难说很乐观。

按照这个情况，公司的净利润是无法支撑当前的市值的。

也因此结论很容易得出来：短期净利润只怕更难看，长期的利润增长的不确定性依然很大。

结语

上面只是我个人的看法。说实话，对于浑水的做空报告其实我一直挺在意的。雪球上有不少文章都把当年的浑水报告翻出来。这个报告去年我就看过，其实我是真有些迟疑的。这家公司实际上也很喜欢包装自己，对于喜欢包装自己的公司，通常我都会对它的所有数据报以怀疑的态度。

这个行业应该会持续存在，但不知道这家公司会不会给投资者带来持续回报。

C. 什么是分众传媒

分众传媒是国内一家具有领先地位的新型广告公司，市场排名第一，巧猛股东有高盛等著名投行。

2005年头三个月，总营业额为960万美元，经营利润290万美元，净利润260万美元；而2004年同期，营业额为310万美元，经营利润为110万美元，净利润为71.3万美元。

2004年，营业额为2920万美元，经营利润为1300万美元，净利润为37.3万美元。上述净利润为向B类可转换优先股股东支付了1170万美元的利息之后的数据。从2005年1月1日起，公司不用再向可转换有限股股东支付利息，因此，经调整的2004年净利润为1207万美元。

2003年，公司营业额为380万美元，经营利润为52.5万美元，净利润为25.5万美元。

发行概况：

每份ADR 14－16美元

一份ADR含10股普通股

共出售10,100,000份ADR

其中，公司发行新股 7,000,000份孝则桥ADR

原有股东出售 3,100,000份ADR

发行后总股数 370,731,000

新股发行比例 18.88%

发行市值：5.19亿－5.93亿美元

2005年预测2000万美元净利润，则市盈率为25倍－30倍。

预计2005年7月13日在美国纳斯达克上市，我们通过关系可以拿到100-500万美金的股票，条件是获利后5：5分成。估计分众上市当天涨10%-20%，中线（6个月--1年）目标涨50%--100%，06年预计盯尘比05年业绩升50%（以发行价算06年PE为19倍），07年比06年业绩升26%。是一个不可多得的成长股！

D. 分众传媒的老总江南春算不算奸商1

奸商奸商，无奸不商！
从古到今，商人在国人的心目中就是很低的！
如果是美国佬来做这样的商业化，同时是商业利润最大化，那么国人就要说：人家美国佬真的是会商业运作，应去多学习！
都是一个说法而意，能赚到市场中的利，就是好的商人！～
那么好的商人有了利，才可以回报社会，如果在回报的过程中也用了个“奸”，那时，国人在去骂他们也不晚！
首先商人做的如何“奸”，一定要合理，不能超过社会的道德底线！～

E. 分众传媒最长的持有多久

不建议。
整体来看分众业绩的水分还是很大的，但企业故意造假的可能性确是很小，主要还是因为企业上下游地位太低了，导致资金总是被占用，所以现金流才没法回来。但这也不比财务造假问题小，主要是通过这几年来看，分众的议价能力是一年不如一年，今年的大量增加信用计提，使得业绩大幅度下滑不就是这个原因导致的么，如果企业没有一些改变(确是也很难改变，毕竟生意模式就是比较被动)，未来这种情况可能还会出现。
以2018年作为预测点，结合分众的扩张(忽视疫情的影响)和广告行业的增长，当然还要考虑分众的成本增加和信用计提的变动，预计3年后也就是2023年分众的净利润应该在60亿左右。我们假设到时候以25倍市盈率卖出，那么对应市值为1500亿，而目前的市值为898亿，也就是说现在买入，未来三年收益率将是67%，年化18%。其实收益还不错了，所以将其列入估值合理偏低。