安踏為什麼市值蒸發

『壹』 能否蹚過「渾水」，安踏體育如履薄冰

7月8日，以狙擊中概股而聞名的知名沽空機構渾水（Muddy Waters Research），在背後引爆了重磅「炸彈」：質疑安踏 體育 的財務狀況嚴重不可信，暗中控制了大量的分銷商，通過財務操縱的方式來「美化」業績。

十二時辰，兩份渾水報告

報告一經發布，隨即引發安踏 體育 大跌逾8%，市值縮水百億港元，公司緊急向港交所申請臨時停牌。

第一份報告緊抓安踏 體育 的分銷商體系說事。品牌成立之初，沒什麼知名度的安踏不得不建立自己的分銷商和零售商網路。但靠著這一土策略，安踏的品牌吸引力得到極大提升。

在渾水看來，這些安踏品牌的分銷商貌似是獨立第三方，但實際上都在安踏的掌控之中。

渾水認為，在大約46個一級分銷商中，安踏秘密控制超過了40個，這些分銷商銷售合計占總銷售額約70%。同時，將子公司變成分銷商，這樣「子公司」的成本不必出現在上市公司系統中；另一方面，不用等到商品最終銷售到客戶手中，在分銷商收到貨物後就可以確認收入，既減少開支，又加速收入確認，這無疑會讓財報得到美化。

渾水還發現，這些分銷商的平均毛利率僅為7%到8%，平均凈利率則接近為零，遠遠落後百麗和寶勝這些運動鞋服代理公司。

對此，渾水引用采訪源的話：安踏管理層直接把安踏和分銷商稱之為「左手跟右手的關系」。

9日早盤，安踏 體育 發布澄清公告，否認渾水對其相關指控，指出部分分銷商為推廣業務便利，會自稱為集團「子公司」或「分公司」，而並非以法律的定義來表述，這僅代表其為安踏品牌的一份子。

受此推動，安踏 體育 開盤曾一度下探六個點，但買盤隨後湧入，股價止跌企穩。

9日上午盤中，渾水再度發布第二份做空報告，指責安踏 體育 涉嫌內部腐敗欺騙投資者，十年前利用代理人體系轉移上市公司優質資產。

安踏 體育 也迅速回應，指控報告並不準確及具誤導性。顯然第二份殺傷力不足，安踏 體育 的股價處變不驚，當天微漲0.2%紅盤報收。

十三個月內，遭遇三次做空

曾經做空過新東方、分眾傳媒、學而思的渾水，令境外上市公司膽寒，但其做空的內在邏輯卻並不復雜，主要分為商業欺詐、財務作假和基本面負面三種類型。

通過精準的分析，渾水將做空報告提供給投行和基金公司，引起市場對問題公司股票的踩踏，股價一落千丈，橫遭腰斬之首行際即是渾水盈利之時。

財務專家劉春生察配表示，渾水選定目標企業的過程並不輕松，查閱上市公司的財務報表，搜集其臨時公告，媒體報道、官方網站信息，形成信息圖譜，模擬這些公司的信息鏈條，找到其邏輯上的節點，然後通過實地調研、調查關聯方，上下游企業，客戶與競爭對手、行業專家等全面整理相關信息，找到證據鏈上的瑕疵。

所以，渾水這次沽敗芹指空安踏 體育 ，從兩份報告提出的證據來看，明顯是做足了充分准備。

而這也已經是短短十三個月內，安踏 體育 遭遇沽空機構的第三次做空。

2018年6月，沽空機構GMT首先針對港股 體育 用品公司發布沽空報告，涉及安踏、特步、李寧等企業。

GMT從五個方面質疑安踏 體育 ，包括營業利潤率過高、現金或預付賬款等存在大量異常、涉嫌配合收入虛增現金流、存貨相對於收入比例過低、預付賬款相對於存貨比例過高等。

2019年5月，沽空機構Blue Orca發布安踏 體育 的做空報告，認為安踏誇大旗下品牌Fila的零售銷售收入，對比一眾國際知名運動品牌，「好的太不真實」，安踏估值有34%的潛在跌幅。

經歷上述兩次做空，雖然短期內對安踏 體育 股價造成下跌，很快又「滿血復活」迭創新高。

但這次安踏 體育 遭遇的是知名度更大的渾水，公司能否經受住相關指控的考驗，現在看還是未知數。

為何安踏 體育 備受沽空「青睞」

推動安踏 體育 股價「步步高」是其優秀的業績，遠超過李寧和特步等國內知名 體育 用品公司。

財報顯示，過去五年，安踏 體育 始終保持兩位數增長:從2014年到2018年，營收規模分別為89億、111億、133億、166億和241億元，2018年的增長速度最為迅猛，增速高達45%；凈利潤則從2014年的17億增長到2018年的41億元。

這其中，斐樂(FILA)品牌對於集團整體業績的帶動功不可沒，但也因此招來非議。

港股公司財報披露的內容相對A股而言，信息量偏少，這從財報的總頁數就可以很直觀的看出區別；雖然較內地千篇一律的刻板模式，港股公司財報較為吸引眼球，尤其是消費、文化產業類公司內附的彩頁，用於宣傳的比例更高，但實質上有價值的內容比較匱乏，很多信息公司可以選擇不披露，而這也就為做空機構提供了「炮彈」。上月，波司登就因此遭遇沽空機構Bonitas的「絞殺」。

自2009年收購斐樂以來，安踏 體育 一直未曾披露斐樂的具體收入及其他數據，僅披露截至2018年12月31日，安踏在中國內地、中國香港、中國澳門和新加坡，包含斐樂在內的門店數目共1652家。

於是單就這一點來看，公司經營的透明度有待提高。也正是基於此，令沽空機構有機可乘，接二連三圍繞薄弱的「不透明」尋覓攻擊點。

里昂證券9日也就此發布研究報告，認為渾水對安踏 體育 的做空報告公平，真正問題在於一隻流通性強的股票，若企業管治及財務披露不透明，在脆弱的市場環境下，估值超出預期基本面，即使沒有渾水的指控，股價也可能受壓。

『貳』 Amer Sports半年虧損14億元會「拖累」安踏體育嗎

安踏 體育 CFO賴世賢曾表示，Amer Sports短時間不並表，有利於中長期發展

本報記者 李婷

安踏 體育 近年來持續「開掛」。

在並購Amer Sports後，公司股價持續上升，估值一路水漲船高。截至8月28日收盤，安踏 體育 股價為82.05港元/股，總市值2218億港元，居行業第一。

在業內和多數機構看來，疫情影響下，安踏 體育 的業績表現可圈可點。據安踏 體育 2020年半年報顯示，公司實現營收146.69億元，略降1%，凈利潤16.58億元，同比減少28.6%。

不過在眾多機構評級中，花旗成為「少數派」，今年持續對安踏 體育 維持「沽售」評級，給出49.6港元/股目標價。花旗的「擔憂」恰恰是來自安踏 體育 對Amer Sports的並購。

花旗開啟負面觀察

2018年底至2019年初，由安踏 體育 聯合方源資本、Anamered Investments及騰訊組成投資者財團，並購了國際著名 體育 用品公司Amer Sports，成為中國服裝行業及 體育 用品產業 歷史 上最大的一筆收購，也是2018年至2019年度亞洲市場最大並購案。

在該並購案中，Amer Sports全部股份每股作價為40歐元，安踏 體育 在其中投資15.43億歐元（相當於人民幣117.06億元），佔57.95%的股份。

在2019年業績會上，安踏 體育 董事局主席兼首席執行官丁世忠表示，組團收購是因為安踏 體育 不是冒進的公司，短期之內Amer Sports不會給安踏 體育 帶來大的利潤貢獻，但應該會帶來增速的收益。一旦成功收購，最大的協同效應將會體現在中國，因為它旗下許多品牌在中國的規模非常小。

安踏 體育 的此次收購，也引發了資本市場的強烈關注，獲得眾多機構青睞。

從股價表現來看，從2018年10月31日至今，安踏 體育 股價從最低31.25港元/股最高漲至88.15港元/股，截至2020年8月28日，收盤價為82.05港元/股，總市值2218億港元，穩居行業第一，累計漲幅達162.56%；市盈率達到43.15倍。

在安踏 體育 發布2020年半年報之後，包括高盛、摩根等多家機構對安踏 體育 維持「買入」評級，並上調安踏 體育 目標價，最高調至103港元，認為安踏 體育 的前景可期。

對此，花旗卻持有不同意見。從今年年初疫情暴發以來，花旗卻持續對安踏 體育 維持「沽售」評級，甚至在8月初，對安踏 體育 開啟了負面觀察，維持下調安踏 體育 目標價49.6港元。

被「隱藏」的虧損

花旗對安踏 體育 維持「沽售」的主要原因正是安踏 體育 對Amer Sports的並購。

據花旗在今年3月份發布的研究報告，如果海外業務進一步惡化，該行不排除Amer Sports未來出現商譽減值的可能性。

8月7日，安踏 體育 宣布在境內發行120億元中期票據及超短期融資券獲得中國銀行間市場交易商協會接受注冊通知書，主要用於償還貸款及一般運營資金。消息一出引發了市場關注，花旗認為，此舉或加劇安踏 體育 現金流壓力及財務風險，隨即開啟負面催化劑觀察。

根據安踏 體育 最新一期的財報披露，Amer Sports在2020年上半年實現收益71.64億元，凈虧損13.65億元，全面虧損總額14.20億元；資產總值575.79億元，負債總額390.98億元，資產負債率67.9%。

而在上一年度的2019年，從2019年3月26日至2019年12月31日，Amer Sport收益為174.99億元，持續經營業務虧損為10.03億元；截至2019年12月31日，Amer Sports資產總值為591.76億元，負債總值為395.73億元，資產負債率高達66.87%。

值得一提的是在2019年11月份，安踏 體育 一度以折價方式向包括安踏 體育 高管、紅杉資本在內的投資人出售Amer Sports5.25%的股權，交易後安踏 體育 仍然持有Amer Sports57.7%的表決權，並且享受52.7%經濟利益。

據此，安踏 體育 在2019年對Amer Sports的投資虧損是6.5億元，在2020年上半年的投資虧損約7.2億元。

不過上述較大金額的虧損卻因為Amer Sports的財務與上市公司不並表處理，也減輕了對安踏 體育 的業績造成沖擊。

持股52.7%卻「放棄」控制權

有報道稱，安踏 體育 CFO賴世賢在此前曾解釋為何安踏 體育 和Amer Sports不合並財務報表時表示，短時間不並表，有利於中長期發展。

AmerSports新董事會制訂了五年的發展戰略，希望在未來五年管理層的發展目標能夠按計劃按步驟順利實現。

不過在財務專家看來，Amer Sports作為安踏 體育 持股比例達到52.7%的絕對控股子公司，如果不做並表的會計處理是一種不太常規的做法，而如果按照實質大於形式原則，絕對控股股東若把控制權出讓給其他小股東，必須有要合理充分的依據和解釋。

安踏 體育 在其2019年年報中披露了具體的會計處理方式，使得Amer Sports變成安踏 體育 旗下的合營公司而無須並表。

據公告披露，在2019年3月26日，安踏 體育 通過與其餘參股股東簽訂了一項股東協議，使之失去了對Amer Sports的控制權，隨即將Amer Sports變為了合營公司。

匿名財務專家對《證券日報》記者表示，在會計處理上，對合營公司投資採用權益法，子公司虧損也是要反映到母公司的投資損益中去，但限於投資總額之內，這種處理法對企業的「好處」是，一旦子公司出現較大虧損，合營公司對母公司業績的影響會遠小於並表對業績的影響；同時也會減輕子公司因持續較大虧損而致使商譽減值，造成的業績大滑坡。

上述專家認為，如果企業子公司在「預計較大虧損」的前提下有意識地放棄控制權，明顯有「美化」業績的嫌疑。

『叄』 耐克市值一夜蒸發800多億，誰才是最終贏家

耐克市值一夜蒸發800多億，國產鞋廠商才是最終贏家。按照目前耐克在大中華區的銷售量來看，銷售量仍然有80多億美元，這也就意味著耐克如果能夠退出中國市場，國產鞋廠商能夠瓜分剩餘市場，最終大贏家就是國產鞋廠商。

按照目前阿迪達斯和耐克都在國內市場的挫折來看，隨著這兩家國際巨頭在中國的銷售額進一步下跌，安踏和李寧等國產鞋品牌相信能夠成為最終贏家，因為等待這些國際巨頭退出中國市場之後，剩下的市場是相當可觀的，而且國產鞋品牌也能夠瓜分殆盡。

『肆』 曾排名第一的運動品牌，如今500億市值蒸發，創始人為何不爭氣

隨著時期的變化，人們對服裝樣式的追求也改動了許多，運動服飾開端遭到追捧，因而我國運動范疇也迎來了快速開展，在過去十年間，運動市場的范圍增加了30%以上，一些知名運動品牌開端崛起，比方李寧、安踏等知名國內品牌，他們不斷牢牢佔領著國內的主導位置

2017年，貴人鳥的全年利潤僅為1.5億元，一年以後，貴人鳥的虧損金額到達6億元。2020年上半年的銷售額僅為5.5億，進入到2021年，貴人鳥的市值不斷彷徨在15億左右。為了生存，貴人鳥的門店陸續關閉，而這個品牌也逐步成為了人們的記憶，真實是令人可惜。

『伍』 安踏中國第一世界第二，為什麼安踏比李寧市值大

08年奧運，李寧形勢一片大好，那段時間各種產品也是層出不窮，籃球的馭帥，飛甲，「習慣跳得高」，基本上就是秒殺所有國產品牌，夠一夠就能趕上耐克阿迪的水平。足球我記得有李鐵的鐵系列，小球類也是。全面發力，簡直就是要一統江湖的節奏。

從一個事情就看清李寧了，12年單位搞活動，要采購3萬多元的服裝，雖然金額不大，但是別家店都是聽說後上門推銷，我們還是想買個好點的牌子，於是選中了李寧，選好衣服付好錢，由於還要等他們備貨，不能馬上拿走衣服，於是就提出到貨後店裡給送下貨，其實只離了3公里，我們自己過來都是自費打的過來的。但是店裡一口回絕，說我們李寧從來不送貨。最後還得自己掏腰包，過來打車把衣服拿走。從此對李寧就敬而遠之了，我等平民太窮，不配穿高級的李寧。

『陸』 HM招致大禍，阿迪耐克前赴後繼「作死」，是時候給他們上一課

掙中國的錢詆毀中國，中國棉花引出大批「陰陽企業」，。外國服裝企業「頭鐵」以身試法，在中國的底線上反復橫跳。中國俗話說，福禍無門，惟人自召，一大批外國服裝企業選擇獻祭自己向背後的「金主爸爸」示好，但他們並不知道將面臨怎樣的「雷罰」，我們讓子彈再飛一會。

服裝行業大調整

據環球網報道，當地時間3月25日，耐克股價開盤大跌，單日流通市值蒸發約71億美元，而阿迪達斯股價同樣遭受重挫，單日流通市值蒸發約35億歐元，約合270億人名幣。而中國股市的紡織服裝板塊十分活躍，其中，李寧大漲超過10%，安踏 體育 上漲8.4%，而特步國際與361度同樣迎來上漲。

而這一切，都來源於外企對中國的無故抹黑，據報道，24日，瑞典服裝品牌H&M在官網發表一份聲明在中國網友間炸鍋，其中包括H&M集團對中國少數民族「強迫勞動」與「宗教歧視」的指控，並且針對中國單一地區表示，拒絕從該地區采購原材料。這一聲明在中國網路掀起聲討的巨浪，隨後，阿迪達斯與耐克等一批外企也被揪了出來，他們同樣作出令人作嘔的「陰陽行為」。他們這一行為，立刻遭遇「現世報」。

「小丑企業雷罰將至」

據報道，隨著事件發酵，眾多與相關品牌合作的「明星」紛紛發表聲明，與H&M、耐克、阿迪達斯等企業劃清界限。其中，3月25日上午，樂華 娛樂 通過官方微博發布聲明稱，該公司藝人王一博終止與耐克品牌的一切合作，隨後，藝人譚松韻、黃軒、易烊千璽等均發布公告均與這些「小丑企業」解約。

另外，據耐克公司財報數據顯示，中國內地佔耐克全球銷售額約20%左右，據中信證券在研報中稱，如果其拒不悔改，將對其在中國市場銷售產生較大負面影響。

據分析人士稱，此事件發生後，國貨品牌力、消費力或將得到系統性加強。據李寧發布的2020年財報顯示，凈利潤已上升至17億元，而2020年安踏公司實現凈利潤51.62億元人民幣，已經超過阿迪達斯。

事實上，近年來，中國人民對國外品牌的崇尚度有所下降，而對國貨的認可正在逐步提高，國際服裝品牌的行業格局正在發生一場消無聲息的巨變。