余永定股票市場
① 平準基金的相關報道
8000億平準基金報告遞交高層
黃利明 趙紅梅 李菁 黃宇
上周，市場關於平準基金的討論與模糊消息驟然增加。本報輾轉獲悉，來自中國社科院國際金融研究中心的一份《建立股票市場穩定基金、維護金融市場穩定——關於穩定股票市場的政策建議》與此甚為關聯。
該報告匿名特約研究員，2008年10月30日從中國社科院國際金融研究中心向該中心的MailingList(郵件列表)名單發出，特別註明「供內部討論」。報告累計5頁，核心內容3頁，另兩頁為買入標的股票清單。
據悉，該報告作為「政策建議」已遞交高層。
前貨幣政策委員會委員、中國社科院國際金融研究中心主任余永定證實了該報告的真實性。該中心一位研究員表示，可能是身份比較特殊不願意署名，不過中心已經收到不少反饋意見，在業界反響很好。同時監管層對平準基金一直都有考慮。
另悉，11月的第一周，高層持續數天召開相關會議討論應對金融危機的對策。與會者包括各監管機構的領導與專家學者，會議基本圍繞宏觀經濟保持增長以及股市、樓市展開，亦涉及平準基金的成立。
專家向記者表示，討論觀點激烈。國務院層面認為，必須維護資本市場的穩定。針對股市的平準基金正在加緊研究和調研。同時，也有建議國務院研究銀行開放 「專項貸款」事宜，「專項貸款」的用途可能將用來支持央企回購上市公司股份。另外，考慮到當前國內外經濟形勢和企業經營現狀，商業銀行在信貸結構和投放地區上也會有些調整。房地產市場仍以穩定發展為基調。
推出時機成熟
報告認為，A股持續下跌，跌幅高達73%，政府的兩次重大救市未果。
由於受到國際主要證券金融市場、新興市場持續下跌以及企業效益持續下滑的擔憂，10月中下旬以來，A股市場又開始新的一輪下跌。
報告估計從2008年7月到現在，包括基金戶數在內的證券賬戶，平均每戶虧損額超過5萬元，損失超過60%。涉及近一億城鎮家庭。
報告指出，在益嚴峻的國際、國內金融、經濟形勢下，借鑒各國目前維護股票市場穩定的經驗，以及1998年香港特區政府金融保衛戰的經驗，建議政府盡快建立股市平準基金，選擇合理時機，合適點位，宣布對50隻上證綜指、深圳綜指中的權重股(這些成分股票對國民經濟有重大影響，有良好業績支持)進行無條件買入，從而構建一個股市指數穩定的資金長城，傳達給投資者政府明確捍衛股市、保護投資者利益的信心。
6000億-8000億規模
在資金來源上，報告指出應該採用外匯儲備基金劃撥、財政部特別撥款或者發行特別國債等方式籌集，建議由中投、證監會和社保基金聯合成立專門管理平準基金投資機構，負責操作此項基金。同時，大型國有企業由於運營資金比較緊張，為了保持國有企業的正常經營資金需求，不建議出資加入此項股市平準基金。
截至2008年10月27日，上證指數為1723點，上海交易所40隻權重股票流通市值為1.3432萬億元，深圳交易所10隻股票流通市值為1904億元。50隻股票市值共1.536萬億左右。
報告認為，根據以往數據推斷流通市值中約有30%左右為基金、保險、社保、中投等機構投資者持有。因此如果在目前的點位托市，假設將目標股流通盤全部買入 (假設基金、社保保險全部不賣出)，約需要資金1.07萬億左右資金。假設在1500點左右托市，全部將流通盤買入，約需要9300億資金。在實際操作上，買入流通量的1/3左右，約3000億-4000億元資金就足夠護盤，因為兩市每日總成交在500億-600億元，實際上每日能有效買入的量為成交量的10%-20%,連續買入20-30天，控制流通盤的30%左右，加上其他機構投資者的30%左右，整個局勢就穩定下來了。
因此，報告建議政府宣布成立6000億-8000億的平準基金，並明示在1500點之上對以上50隻股票進行完全托市，顯示政府維持市場穩定的決心和信心。同時要求國有控股企業解禁流通股和現已回購在3年之內1500點以下不能減持；基金、社保、保險、中投的資金在1500點以下不能減持、砸盤。這樣，就能堅定投資者對股市的信心，確保上證指數在1500點左右能夠穩定下來。
作者認為，估計中國經濟最長能在未來5年內重新走入上升通道，那時，股市市凈率應當回到1.5-2的穩定區間，則在未來5年後，股市平準基金將會至少獲得約20%以上的收益。
介入時機1500點
報告指出，此次平準基金干預股市，應該是在這個自然的底部之上，目的就是不要讓非理性的因素將指數壓低在這個之下，使投資者恐慌，股市最終崩盤。如果選擇點位不恰當，托市資金消耗太大，相應的效果就不明顯，甚至會使市場重新走向下跌的過程。如果選擇相對底部、以及品種股票(大盤藍籌股)進行干預後，不但能夠穩定投資者的信心，而且還能夠獲得長期的收益。
上一輪熊市低點——千點時期市凈率為：1.5倍左右。這也成為本輪下跌來的重要參考指標。
報告認為，如果市場跌到1.5倍市凈率時，相應上證綜指的點位應該在1500點左右。考慮此次經濟調整更加劇烈(比1997年、2004年要增加20%的下行空間)，我國經濟增長超過10%，未來3年至少能維持在8%左右，二者部分對沖，估計市場市盈率應該在10-13倍，市凈率應該在1.3-1.5倍左右，極限應該在1倍左右。
因此，報告認為，在極端情況下，市場下行的極限空間在800-1000點左右，此時托市已經沒有意義了。如果要有效防止恐慌性拋售，關鍵就是保住1500點(正負10%)左右的中值區間，托市才有意義。
報告認為，「在1500點以上托市能夠具有穩定股市、避免恐慌的作用。這是平準基金托市的有效點位，安全性較高。」
② 流動性過剩的概念
流動性過剩，簡單地說，就是貨幣當局貨幣發行過多、貨幣量增長過快，銀行機構資金來源充沛，居民儲蓄增加迅速。在宏觀經濟上，它表現為貨幣增長率超過 GDP增長率；就銀行系統而言，則表現為存款增速大大快於貸款增速。
通常意義的「流動性(Liquidity)」指整個宏觀經濟的流動性，即在經濟體系中貨幣的投放量的多少。所謂「流動性」，實際上是指一種商品對其他商品實現交易的難易程度。衡量難易程度的標準是該商品與其他商品實現交易的速度。當該商品與其他商品交易速度加快，也就是非常容易實現交易的時候，流動性就會出現過剩；當該商品與其他商品的交易出現速度減緩，也就是實現交易非常困難的時候，流動性就會出現不足。
在股票市場提到的流動性就整個市場而言指參與交易資金相對於股票供給的多少，這里的資金包括場內資金，即己購買了股票的資金，也就是總流通市值，以及場外資金，就是還在股票帳戶里准備隨時入場的資金。如果在股票供給不變的情況下，或交易資金增長速度快於股票供給增長速度的話，即便公司盈利不變，也會導致股價上漲，反之亦然，這是很簡單的需求供給關系，但這種股價上漲是有限度的，受過多或叫過剩的資金追捧導致股價過度上漲而沒有業績支撐，終難持久，這種資金就是我們常說的熱錢。
上面兩種流動性多數情況下會有關聯，既經濟出現流動性過剩通常會引發股票市場的流動性過剩，所以當國家開始收緊銀根時，股票市場就會失去資金供給，表現不佳。
針對於個股，流動性是另一個概念，指股票買賣活動的難易，也就是說我買了這支股票後是否容易賣出，我們常說這支股票流動性很差，就是指很難按理想價格賣出，所以流動性差的股票多是小盤股或高度控盤的股票，是不適合大資金運作的，即便買完之後股價漲上去了，但賣不掉，對於大資金風險更大，所以他們更願意在流動性很好的大盤股里運作，那裡交投活躍，大量買賣也不會引起股價明顯變動。不過中小投資者就自由很多了，由於資金量少，可以有很多選擇。
在一般的宏觀經濟分析中，流動性過剩被用來特指一種貨幣現象。也就是說，在現實的經濟分析中，上面定義當中的基準商品僅僅被當作貨幣，因為貨幣本質上也是一種商品。歐洲中央銀行（ECB）的就把流動性過剩定義為實際貨幣存量對預期均衡水平的偏離。
對通脹的定義也有多種，但通脹的基本特徵包括兩個方面：第一，流通中的貨幣出現膨脹狀態，即貨幣貶值。第二，一般商品和勞務的價格普遍地、持續地上漲。注意普遍和持續這兩個概念有助於把通貨膨脹和其他的物價上漲現象區分開來。Inflation除了通貨膨脹的意思之外，還有信用膨脹、物價暴漲的含義，從這些字意上我們也可以了解到，貨幣過多和信用膨脹，物價持續普遍上漲是三位一體，不可分割的。
預期貨幣存量均衡水平實際對應著合意的物價水平。當我們說流動性過剩，即貨幣超發時，預期均衡的貨幣存量沒有變化，此時，物價沒有出現普遍、持續的上漲。但是，由於實際貨幣存量已經超過合意水平，物價水平有可能普遍上漲，從而出現通貨膨脹。這中間存在一定的時滯。 如果中央銀行此時能夠控制貨幣發行並使實際貨幣存量回歸到預期的均衡水平，那麼物價水平普遍、持續上漲就有可能不會發生。反之，物價水平就可能出現普遍、持續上漲。
這里，又不得不涉及貨幣的本質、貨幣如何超發以及從貨幣超發到物價普遍上漲之間的傳遞機制問題。在馬歇爾那裡，「貨幣」一詞有較大的伸縮性，如果沒有相反的意義，「貨幣」可以看成是「通貨」的同義語。在金融市場上，「貨幣的價值」在任何時候都等於貼現率或短期貸款所收的利率。在托馬斯·梅耶那裡，足值的商品貨幣指的是作為商品的價值和作為交換中介的價值完全相等的貨幣。如果貨幣作為商品自身的價值不能與它作為貨幣的價值完全相等，且不能用以（直接）兌換商品，就稱為信用貨幣。 流動性過剩可由多個原因單個或共同導致。總的來說包括了中央銀行實行擴張性貨幣政策（一般手段包括調降准備金率和利率，回購國債以放入資金到市場），經濟周期的變化，匯率制度的缺陷，熱錢大量湧入等。這些因素皆可大大提高流動性，當過度時，便會引起流動性過剩。另一方面，流動性過剩也可理解為伴隨或緣於通貨膨脹，即部分引起通貨膨脹的因素也可能引起流動性過剩。
中國雖然在上世紀90年代中期發生過嚴重的通貨膨脹，但是，近幾年M2與GDP繼續維持高位，卻沒有發生通貨膨脹，一般認為有以下幾個原因： 第三，消費品企業的激烈競爭，阻斷了商品價格水平從原材料到工業消費品價格的傳遞，從不動產和資產價格到普通居民消費品價格的傳遞。
但是，我們也要明確，資產價格膨脹也會導致通貨膨脹。剛卸任國家貨幣政策委員會委員的余永定先生就指出，僅看到物價指數的穩定而不注意金融資產和不動產價格的上漲，很可能會導致貨幣政策過松，以致不能及時制止泡沫經濟。他舉了日本的例子，上世紀80 年代末，日本股票價格和不動產價格急劇上升, 但物價指數卻相當平穩, 因而沒有提高利息率, 緊縮銀根。泡沫破裂後, 日本陷入戰後最嚴重的經濟危機。余先生還提醒說，在目前中國存在大量超發、但暫時沉積為居民儲蓄存款的貨幣(我們暫時將這一部分貨幣稱之為「沉積貨幣」)的情況下,資本市場的過度發展（也可以是房地產市場的過度發展）很可能激活處於冬眠狀態的沉積貨幣，暫時退出流通的貨幣將重返流通領域去追逐商品, 從而導致通貨膨脹的復活。
所以，流動性過剩是通貨膨脹的前兆，從流動性過剩到通貨膨脹只有一步之遙。
③ 什麼叫流動性過剩希望從專業角度解釋，有數據支持更好。
我們談到的流動性（Liquidity ）有三種用法或涵義
一是指整個宏觀經濟的流動性，指在經濟體系中貨幣的投放量的多少，現在所謂流動性過剩就是指有過多的貨幣投放量，這些多餘的資金需要尋找投資出路，於是就有了投資/經濟過熱現象，以及通貨膨脹危險。造成目前流動性過剩的根源來自於中國不斷推升的貿易順差,出口企業不斷把收回的美元兌換給國家，國家就得不斷向經濟體系投放人民幣，這就造成了流動性過剩的現象。
在股票市場，我們提到流動性就整個市場而言指參與交易資金相對於股票供給的多少，這里的資金包括場內資金，即己購買了股票的資金，也就是總流通市值，以及場外資金，就是還在股票帳戶里准備隨時入場的資金。如果在股票供給不變的情況下，或交易資金增長速度快於股票供給增長速度的話，即便公司盈利不變，也會導致股價上漲，反之亦然，這是很簡單的需求供給關系，但這種股價上漲是有限度的，受過多或叫過剩的資金追捧導致股價過度上漲而沒有業績支撐，終難持久，這種資金就是我們常說的熱錢。
當前，流動性過剩（Excess Liquidity）已經成為中國經濟乃至全球經濟的一個重要特徵。
實際上，流動性過剩這個詞並不準確。過剩是個量的概念，而流動性過剩卻在表達一種狀態。筆者傾向於認為這種狀態用「流動性過高」表達比較合適。
所謂「流動性」，實際上是指一種商品對其他商品實現交易的難易程度。衡量難易程度的標準是該商品與其他商品實現交易的速度。當該商品與其他商品交易速度加快，也就是非常容易實現交易的時候，流動性就會出現過剩；當該商品與其他商品的交易出現速度減緩，也就是實現交易非常困難的時候，流動性就會出現不足。
在一般的宏觀經濟分析中，流動性過剩被用來特指一種貨幣現象。也就是說，在現實的經濟分析中，上面定義當中的基準商品僅僅被當作貨幣，因為貨幣本質上也是一種商品。歐洲中央銀行（ECB）的就把流動性過剩定義為實際貨幣存量對預期均衡水平的偏離。
對通脹的定義也有多種，但通脹的基本特徵包括兩個方面：第一，流通中的貨幣出現膨脹狀態，即貨幣貶值。第二，一般商品和勞務的價格普遍地、持續地上漲。注意普遍和持續這兩個概念有助於把通貨膨脹和其他的物價上漲現象區分開來。Inflation除了通貨膨脹的意思之外，還有信用膨脹、物價暴漲的含義，從這些字意上我們也可以了解到，貨幣過多和信用膨脹，物價持續普遍上漲是三位一體，不可分割的。
那麼，流動性過剩與通貨膨脹是什麼關系呢？我們知道，預期貨幣存量均衡水平實際對應著合意的物價水平。當我們說流動性過剩，即貨幣超發時，預期均衡的貨幣存量沒有變化，此時，物價沒有出現普遍、持續的上漲。但是，由於實際貨幣存量已經超過合意水平，物價水平有可能普遍上漲，從而出現通貨膨脹。這中間存在一定的時滯。 如果中央銀行此時能夠控制貨幣發行並使實際貨幣存量回歸到預期的均衡水平，那麼物價水平普遍、持續上漲就有可能不會發生。反之，物價水平就可能出現普遍、持續上漲。
這里，又不得不涉及貨幣的本質、貨幣如何超發以及從貨幣超發到物價普遍上漲之間的傳遞機制問題。在馬歇爾那裡，「貨幣」一詞有較大的伸縮性，如果沒有相反的意義，「貨幣」可以看成是「通貨」的同義語。在金融市場上，「貨幣的價值」在任何時候都等於貼現率或短期貸款所收的利率。在托馬斯·梅耶那裡，足值的商品貨幣指的是作為商品的價值和作為交換中介的價值完全相等的貨幣。如果貨幣作為商品自身的價值不能與它作為貨幣的價值完全相等，且不能用以（直接）兌換商品，就稱為信用貨幣。
筆者認為，貨幣實質上是中央銀行代替社會發行的一部分人對另一部分人的負債。信用貨幣表明了一種債權債務關系，而流通紙幣則實際上是一種特殊形式的債券。當存在流動性過剩時，貨幣與其他商品實現交易的速度大大加快了。這表明，持有貨幣的債權人希望盡快把貨幣與其他商品交換，實現自己的債權。由於所有的債權人都希望用貨幣換回其他商品，貨幣就出現了貶值的壓力。貨幣流通速度越快，則貨幣貶值壓力越大。這時，如果貨幣持有人手中的債券無法得到等值的償還，就會發生搶購風潮，物價飛漲，整個社會就會發生通貨膨脹。
中國雖然在上世紀90年代中期發生過嚴重的通貨膨脹，但是，近幾年M2與GDP繼續維持高位，卻沒有發生通貨膨脹，一般認為有以下幾個原因：
第一，從貨幣超發壓力到全社會物價水平的普遍、持續上漲有一定的時滯。由於現代信用貨幣的復雜性，貨幣超發壓力往往不會立即導致物價的廣泛上漲。這種滯後期的長短往往取決於宏觀經濟數據的准確程度、不同價格指數的重視程度、社會公眾和企業對宏觀經濟的預期以及國家貨幣和財政部門對於通脹的態度。我們看到，現實經濟中貨幣發行量盡管已經在高位運行數年，而消費物價指數可能仍然是負數；而當貨幣當局為了抑制通脹將各個口徑的貨幣發行降下來時，消費物價指數可能仍然在上漲。如此，物價上漲相對於貨幣超發壓力的滯後效應，仍然會造成反通脹理論和政策上的混亂。例如，一些觀點認為，我國貨幣多發根本不會帶來物價上漲壓力，應當以貨幣超發來抑制有效消費需求不足導致的價格下降。這樣的論點把時滯效應理解成了貨幣多發與物價上漲沒有必然聯系。「通貨」的「膨脹」，並不會立刻帶來「通貨膨脹」，但時間上的不一致並不能否認貨幣超發是全社會物價水平的普遍、持續上漲的最基本的成因。
第二，收入差距擴大。財富向少數人集中，而富人的邊際消費傾向比較低。居民把大量的收入存入銀行作為養老金、醫療費用以及子女的教育費用。
第三，消費品企業的激烈競爭，阻斷了商品價格水平從原材料到工業消費品價格的傳遞，從不動產和資產價格到普通居民消費品價格的傳遞。
但是，我們也要明確，資產價格膨脹也會導致通貨膨脹。剛卸任國家貨幣政策委員會委員的余永定先生就指出，僅看到物價指數的穩定而不注意金融資產和不動產價格的上漲, 很可能會導致貨幣政策過松, 以致不能及時制止泡沫經濟。他舉了日本的例子，上世紀80 年代末, 日本股票價格和不動產價格急劇上升, 但物價指數卻相當平穩, 因而沒有提高利息率, 緊縮銀根。泡沫破裂後, 日本陷入戰後最嚴重的經濟危機。余先生還提醒說，在目前中國存在大量超發、但暫時沉積為居民儲蓄存款的貨幣(我們暫時將這一部分貨幣稱之為「沉積貨幣」)的情況下, 資本市場的過度發展（也可以是房地產市場的過度發展）很可能激活處於冬眠狀態的沉積貨幣，暫時退出流通的貨幣將重返流通領域去追逐商品, 從而導致通貨膨脹的復活。
所以，流動性過剩是通貨膨脹的前兆，從流動性過剩到通貨膨脹只有一步之遙。
【流動性過剩問題的解決】
可以從三方面解決流動性過剩問題。
·首先，改變信貸投向結構，大力開發中小企業和個人信貸市場。通過營造良好的金融生態環境，規範金融生態秩序，強化全社會信用體系建設，建立以保護債權為中心的規范有序的社會法律和信用環境，消化中國持續增長的國民儲蓄。
·其次，大力發展資本市場，調整金融市場結構。鼓勵合規資金進入股票等資本市場，鼓勵和擴大企業通過發債方式籌措資金，培養機構投資者，使之成為資本市場的主導力量。建立統一的全國債券市場、多元化的市場風險配置機制，有效配置金融資源。
·最後，鼓勵、支持銀行業的產品創新，調整金融產品結構，疏導流動性。要拓展商業銀行的運作空間；發展貨幣市場基金，發展包括資產證券化，以債券為基礎的衍生工具以及多種組合的利率、匯率產品和債券品種系列等新產品，發展公司和私人理財增值服務。發展商業銀行資產負債表外的理財託管產品，逐漸改變商業銀行的生存方式。
④ l流通性過剩是什麼回事
流動性過剩
【什麼是流動性】
我們談到的流動性（Liquidity ）有三種用法或涵義，一是指整個宏觀經濟的流動性，指在經濟體系中貨幣的投放量的多少，現在所謂流動性過剩就是指有過多的貨幣投放量，這些多餘的資金需要尋找投資出路，於是就有了投資/經濟過熱現象，以及通貨膨脹危險。造成目前流動性過剩的根源來自於中國不斷推升的貿易順差,出口企業不斷把收回的美元兌換給國家，國家就得不斷向經濟體系投放人民幣，這就造成了流動性過剩的現象。
在股票市場，我們提到流動性就整個市場而言指參與交易資金相對於股票供給的多少，這里的資金包括場內資金，即己購買了股票的資金，也就是總流通市值，以及場外資金，就是還在股票帳戶里准備隨時入場的資金。如果在股票供給不變的情況下，或交易資金增長速度快於股票供給增長速度的話，即便公司盈利不變，也會導致股價上漲，反之亦然，這是很簡單的需求供給關系，但這種股價上漲是有限度的，受過多或叫過剩的資金追捧導致股價過度上漲而沒有業績支撐，終難持久，這種資金就是我們常說的熱錢。
上面兩種流動性多數情況下會有關聯，既經濟出現流動性過剩通常會引發股票市場的流動性過剩，所以當國家開始收緊銀根時，股票市場就會失去資金供給，表現不佳。
針對於個股，流動性是另一個概念，指股票買賣活動的難易，也就是說我買了這支股票後是否容易賣出，我們常說這支股票流動性很差，就是指很難按理想價格賣出，所以流動性差的股票多是小盤股或高度控盤的股票，是不適合大資金運作的，即便買完之後股價漲上去了，但賣不掉，對於大資金風險更大，所以他們更願意在流動性很好的大盤股里運作，那裡交投活躍，大量買賣也不會引起股價明顯變動。不過中小投資者就自由很多了，由於資金量少，可以有很多選擇。
【什麼是流動性過剩】
當前，流動性過剩（Excess Liquidity）已經成為中國經濟乃至全球經濟的一個重要特徵。
實際上，流動性過剩這個詞並不準確。過剩是個量的概念，而流動性過剩卻在表達一種狀態。筆者傾向於認為這種狀態用「流動性過高」表達比較合適。
所謂「流動性」，實際上是指一種商品對其他商品實現交易的難易程度。衡量難易程度的標準是該商品與其他商品實現交易的速度。當該商品與其他商品交易速度加快，也就是非常容易實現交易的時候，流動性就會出現過剩；當該商品與其他商品的交易出現速度減緩，也就是實現交易非常困難的時候，流動性就會出現不足。
在一般的宏觀經濟分析中，流動性過剩被用來特指一種貨幣現象。也就是說，在現實的經濟分析中，上面定義當中的基準商品僅僅被當作貨幣，因為貨幣本質上也是一種商品。歐洲中央銀行（ECB）的就把流動性過剩定義為實際貨幣存量對預期均衡水平的偏離。
對通脹的定義也有多種，但通脹的基本特徵包括兩個方面：第一，流通中的貨幣出現膨脹狀態，即貨幣貶值。第二，一般商品和勞務的價格普遍地、持續地上漲。注意普遍和持續這兩個概念有助於把通貨膨脹和其他的物價上漲現象區分開來。Inflation除了通貨膨脹的意思之外，還有信用膨脹、物價暴漲的含義，從這些字意上我們也可以了解到，貨幣過多和信用膨脹，物價持續普遍上漲是三位一體，不可分割的。
那麼，流動性過剩與通貨膨脹是什麼關系呢？我們知道，預期貨幣存量均衡水平實際對應著合意的物價水平。當我們說流動性過剩，即貨幣超發時，預期均衡的貨幣存量沒有變化，此時，物價沒有出現普遍、持續的上漲。但是，由於實際貨幣存量已經超過合意水平，物價水平有可能普遍上漲，從而出現通貨膨脹。這中間存在一定的時滯。 如果中央銀行此時能夠控制貨幣發行並使實際貨幣存量回歸到預期的均衡水平，那麼物價水平普遍、持續上漲就有可能不會發生。反之，物價水平就可能出現普遍、持續上漲。
這里，又不得不涉及貨幣的本質、貨幣如何超發以及從貨幣超發到物價普遍上漲之間的傳遞機制問題。在馬歇爾那裡，「貨幣」一詞有較大的伸縮性，如果沒有相反的意義，「貨幣」可以看成是「通貨」的同義語。在金融市場上，「貨幣的價值」在任何時候都等於貼現率或短期貸款所收的利率。在托馬斯·梅耶那裡，足值的商品貨幣指的是作為商品的價值和作為交換中介的價值完全相等的貨幣。如果貨幣作為商品自身的價值不能與它作為貨幣的價值完全相等，且不能用以（直接）兌換商品，就稱為信用貨幣。
筆者認為，貨幣實質上是中央銀行代替社會發行的一部分人對另一部分人的負債。信用貨幣表明了一種債權債務關系，而流通紙幣則實際上是一種特殊形式的債券。當存在流動性過剩時，貨幣與其他商品實現交易的速度大大加快了。這表明，持有貨幣的債權人希望盡快把貨幣與其他商品交換，實現自己的債權。由於所有的債權人都希望用貨幣換回其他商品，貨幣就出現了貶值的壓力。貨幣流通速度越快，則貨幣貶值壓力越大。這時，如果貨幣持有人手中的債券無法得到等值的償還，就會發生搶購風潮，物價飛漲，整個社會就會發生通貨膨脹。
中國雖然在上世紀90年代中期發生過嚴重的通貨膨脹，但是，近幾年M2與GDP繼續維持高位，卻沒有發生通貨膨脹，一般認為有以下幾個原因：
第一，從貨幣超發壓力到全社會物價水平的普遍、持續上漲有一定的時滯。由於現代信用貨幣的復雜性，貨幣超發壓力往往不會立即導致物價的廣泛上漲。這種滯後期的長短往往取決於宏觀經濟數據的准確程度、不同價格指數的重視程度、社會公眾和企業對宏觀經濟的預期以及國家貨幣和財政部門對於通脹的態度。我們看到，現實經濟中貨幣發行量盡管已經在高位運行數年，而消費物價指數可能仍然是負數；而當貨幣當局為了抑制通脹將各個口徑的貨幣發行降下來時，消費物價指數可能仍然在上漲。如此，物價上漲相對於貨幣超發壓力的滯後效應，仍然會造成反通脹理論和政策上的混亂。例如，一些觀點認為，我國貨幣多發根本不會帶來物價上漲壓力，應當以貨幣超發來抑制有效消費需求不足導致的價格下降。這樣的論點把時滯效應理解成了貨幣多發與物價上漲沒有必然聯系。「通貨」的「膨脹」，並不會立刻帶來「通貨膨脹」，但時間上的不一致並不能否認貨幣超發是全社會物價水平的普遍、持續上漲的最基本的成因。
第二，收入差距擴大。財富向少數人集中，而富人的邊際消費傾向比較低。居民把大量的收入存入銀行作為養老金、醫療費用以及子女的教育費用。
第三，消費品企業的激烈競爭，阻斷了商品價格水平從原材料到工業消費品價格的傳遞，從不動產和資產價格到普通居民消費品價格的傳遞。
但是，我們也要明確，資產價格膨脹也會導致通貨膨脹。剛卸任國家貨幣政策委員會委員的余永定先生就指出，僅看到物價指數的穩定而不注意金融資產和不動產價格的上漲, 很可能會導致貨幣政策過松, 以致不能及時制止泡沫經濟。他舉了日本的例子，上世紀80 年代末, 日本股票價格和不動產價格急劇上升, 但物價指數卻相當平穩, 因而沒有提高利息率, 緊縮銀根。泡沫破裂後, 日本陷入戰後最嚴重的經濟危機。余先生還提醒說，在目前中國存在大量超發、但暫時沉積為居民儲蓄存款的貨幣(我們暫時將這一部分貨幣稱之為「沉積貨幣」)的情況下, 資本市場的過度發展（也可以是房地產市場的過度發展）很可能激活處於冬眠狀態的沉積貨幣，暫時退出流通的貨幣將重返流通領域去追逐商品, 從而導致通貨膨脹的復活。
所以，流動性過剩是通貨膨脹的前兆，從流動性過剩到通貨膨脹只有一步之遙。
【流動性過剩問題的解決】
可以從三方面解決流動性過剩問題。
·首先，改變信貸投向結構，大力開發中小企業和個人信貸市場。通過營造良好的金融生態環境，規範金融生態秩序，強化全社會信用體系建設，建立以保護債權為中心的規范有序的社會法律和信用環境，消化中國持續增長的國民儲蓄。
·其次，大力發展資本市場，調整金融市場結構。鼓勵合規資金進入股票等資本市場，鼓勵和擴大企業通過發債方式籌措資金，培養機構投資者，使之成為資本市場的主導力量。建立統一的全國債券市場、多元化的市場風險配置機制，有效配置金融資源。
·最後，鼓勵、支持銀行業的產品創新，調整金融產品結構，疏導流動性。要拓展商業銀行的運作空間；發展貨幣市場基金，發展包括資產證券化，以債券為基礎的衍生工具以及多種組合的利率、匯率產品和債券品種系列等新產品，發展公司和私人理財增值服務。發展商業銀行資產負債表外的理財託管產品，逐漸改變商業銀行的生存方式。
⑤ 林毅夫：我為什麼不支持資本賬戶開放 （全文）
資本賬戶開放是我國現代化進程中必須逾越的一個門檻，也可能是一個很難逾越的門檻。從其他發展中國家的經驗來看，如果這個門檻逾越不好，很可能使原本發展很好的經濟突然發生崩潰性危機。基於此，我非常關心國內學界對這個問題的爭論。我要恭喜在這場辯論中正反兩方對這個問題的深入研究，以及講道理、擺事實的客觀、理性的爭論。對重大問題在國內非常需要有這么理性的討論。作為啦啦隊員聽正反兩方隔空辯論時，我對幾篇文章和論點拍手叫好，後來發現我拍手叫好的都是反方，包括余永定、張明、張濤的文章。我就談談在做啦啦隊員時，為何我只為反方的論點拍手叫好。增長因素並非資本賬戶開放我這幾年研究的是發展經濟學，從世界銀行回來以後，我力推作為發展經濟學的第三波思潮的新結構經濟學。從發展經濟學的角度來看，一個國家長期的經濟增長必然是技術不斷創新、產業不斷升級、基礎設施和制度安排不斷完善的結構轉型和變遷的過程，這些要靠投資，投資需要資本。從理論上看，發達國家的資本相對豐富，回報率相對於發展中國家低，流動到發展中國家支持技術創新、產業升級、基礎設施完善，對發展中國家應該是有利的，對發達國家而言資本的回報率會較高，所以也是好的。這樣的自由流動應該是雙贏的，受歡迎的。不過諾獎獲得者盧卡斯根據觀察發現，二次世界大戰以來，實際是資本稀缺的發展中國家的資本流動到資本豐富的發達國家，而非相反，這就是著名的盧卡斯謎題。在技術創新、產業升級中，發展中國家有後發優勢，經濟發展應該比發達國家快。從經驗實證來看，根據諾獎獲得者麥克�6�1斯賓塞所領導的增長委員會的研究，從二次世界大戰到現在，僅有13個經濟體發展比較好，取得了每年7%及以上、持續了25年甚至更長時間的經濟增長。世界上絕大多數發展中國家都長期陷於低收入陷阱或中等收入陷阱。根據增長委員會的研究，這13個表現卓越的經濟體有五個共同特徵。其中的一個是高儲蓄率和高投資率，實際上這13個經濟體在快速發展時，由於自身儲蓄率非常高，高投資的資本主要來自於國內的積累。最明顯的就是亞洲的日本、韓國、台灣地區，不但管制資本的短期流動受管制，而且，外債和外資都不歡迎。也就是說，一個發展中國家即使資本相對短缺，自己也能夠積累足夠的資本來推動經濟的快速發展，從低收入進入中等收入，最後成為高收入經濟體。這個可能的前提是什麼？對此，在新結構經濟學中我給予了解釋，那就是在每一個時點上按照要素稟賦結構所決定的比較優勢來發展經濟，這樣所形成的產業就會有競爭優勢，佔有國際國內最大的市場，享有最高的利潤和最多的剩餘，而且，投資回報率會最高。剩餘多了，可積累的資金就多，投資回報率高，積累的意願就高，資本積累就快，可以支撐的投資項目就多，技術創新、產業升級、基礎設施完善和經濟發展的速度也會加快。資本賬戶開放三領域的利弊分析從上述新結構經濟學的分析看，一個發展中國家要不要開放資本賬戶？資本賬戶開放包含三個主要領域：一個是外國直接投資；另一個是國內銀行跟國外銀行的借貸或者是國內企業直接到國際上舉債；第三是短期以證券投資為主的資本流動。從這三大類來看，外國直接投資直接投資於實體經濟，對資本的積累、技術的創新、產業的升級有直接貢獻，可以直接推動結構變遷、提高生產力水平、促進經濟增長。不存在通過借短債進行長期投資的期限錯配（term mismatch），或還債時本國貨幣和外國貨幣的錯配（currencymismatch）問題。而且，外國直接投資還會帶進技術、管理、國外市場等諸多有利於經濟發展的益處。因此，從新結構經濟學的角度來看，如果沒有國防安全或是民族主義情緒的考慮，在資本賬戶開放中，外國直接投資利遠大於弊。從實證經驗看，新加坡是利用外國直接投資比重最高的國家之一，經濟發展非常好。另外，改革開放以後，我國是吸引外國直接投資最多的發展中國家，外資對我國外向經濟發展的貢獻也很大。允許金融機構或企業到國外舉債回到國內來使用，按照比較優勢進行投資，似乎對實體經濟的發展有幫助。但是，經濟有周期波動，即使投資於出口導向的實體經濟，出現短期波動時收益會減少，用外幣來還本付息就會有困難。韓國在東亞金融危機時面臨的這是這個問題，投資按比較優勢進行，且是外向型的，原本發展得很好。在泰國、印尼、馬來西亞等國爆發金融危機以後，外需減少，經濟下滑，韓國也無法避免危機的爆發。在2008年全球金融經濟危機爆發時韓國又差點遭遇同樣的命運，後來靠跟美國簽訂貨幣互換而避免了危機。而且，國家也很難保證本國銀行或企業會將國外借貸用於國內具有比較優勢的產業，它們有時會投資於趕超型的產業，或是投機性的房地產、股票市場，或是用於支持消費信貸的擴張。如果國內生產力水平和出口競爭力的提高有限，甚至不提高，到了需要還本付息時就會出現期限錯配、貨幣錯配等一系列問題而爆發危機。亞洲金融危機前的泰國，以及2008年全球金融經濟危機中受到重創的南歐和東歐國家就是典型的例子。所以，允許銀行或企業向國外舉債，雖然能帶來投資和消費的增加，經濟出現短暫的繁榮，但這種繁榮通常以危機的爆發收場。考慮到結構的問題，允許金融機構或者企業到國外舉債總的來講弊大於利。短期的資本流動，這種資金由於期限考慮，一般是進入到流動性較強及有投機性質的股票市場和房地產市場。由於不投入實體經濟，對生產力水平的提高沒有太大幫助，而且，流入到股票市場和房地產市場容易導致股市和房市泡沫。如果有大量資金流入，也會帶來真實匯率的升值。這種升值通過兩種途徑實現：一種是，匯率沒有管制，自由浮動匯率下，名義匯率上升，導致真實利率上升；另一種是，匯率有管制，大量資金流進，兌換成本幣，外匯積累增加的同時貨幣增發，通貨膨脹率上升，導致真實匯率上升。真實匯率上升，出口競爭力就下降，經濟放緩，短期流入的這些投機性的資本就會以股市、房市存在泡沫難以支撐而開始唱空該國，導致大量資金流出。所以，這種短期資金流動除了帶來短期的虛假繁榮外，對發展中國家的經濟發展弊大利少。資本賬戶開放導致經濟波動頻繁資本賬戶開放是上世紀70年代以後才被以美國為首的發達國家和國際貨幣基金組織等國際機構提出來的議題。在布雷頓森林體系沒有崩潰之前，也就是1971年之前，實際上所有的國家，包括美歐日等發達國家，都實行資本賬戶管制。為什麼這些發達國家也要實行資本賬戶管制？因為在布雷頓森林體系下，美元跟黃金掛鉤，其他國家的貨幣發行以美元為儲備，在這種狀況之下，一個國家如果允許資本輸出，不管是以前面三種方式中的任何一種來進行，可以發行的貨幣都會減少，就會有通貨緊縮的壓力，經濟增長速度會下降，失業率會上升。所以，大部分的國家不願意資本流出，資本賬戶也就不能開放。為什麼在布雷頓森林體系崩潰以後，資本賬戶開放變成以美國為首的發達國家和國際貨幣基金組織倡導的主要論調？因為，美國作為儲備貨幣的主要發行國，是其他國家資本賬戶開放的主要獲益者。過去美國和其他國家一樣要控制資本外流，因為資本外流也許會帶來資本投資收益的提高，對資本的所有者或許有利，但會給這個國家帶來通貨緊縮的壓力。所以，政府作為宏觀經濟的管理者對資本的外流要進行控制。布雷頓森林體系崩潰以後，美聯儲採取的是盯住通貨膨脹率的政策，也就是當有資本外流時，貨幣發行不必跟黃金掛鉤，美聯儲可以增發貨幣，維持經濟穩定，避免通貨緊縮的出現，所以，美國就放鬆了對貨幣資本外流的控制。在那種狀況之下，華爾街是資本賬戶開放的最積極推動者。因為，投資銀行家可以大量到國際上套利，為了套利，華爾街的投行家還推動發達國家的金融自由化，降低管制，允許高桿杠的運作，也就是提高金融機構自己創造貨幣的能力，使金融機構能夠增加套利的資金和利潤。結果上世紀70年代以後，美國擴張最快、而且利潤最多的就是華爾街，在金融經濟危機爆發前的2007年，華爾街那幾家投行、金融機構僱傭的人數非常少，但是所賺到的利潤是美國整個經濟中總利潤的40%。在布雷頓森林體系崩潰後，資本賬戶開放最主要的受益者是華爾街。從我當世界銀行首席經濟學家的經驗，國際貨幣基金組織和其他國際發展機構是按美國財政部定的調來唱的，所以，在上世紀七十年代以後也就從資本賬戶管制的倡導者變為資本賬戶開放的推動者。在美國學界提出的資本賬戶開放有利於發展中國家資本配置和經濟發展的理論中，一般資本是同質的，沒有金融資本和實體資本的區分。在那樣的理論模型中不會有貨幣錯配、期限錯配的問題，也沒有儲備貨幣發行國可以用貨幣虛擬資本去換取非儲備貨幣國的真實產品和服務的利益不對稱問題，發達國家和發展中國家也沒有產業結構和技術結構的差異，所不同的只是資本稟賦的差異。資本賬戶開放在這樣的理論模型中對資本短缺的發展中國家只有好處，而不會有壞處。有了這些理論，華爾街和國際金融機構在發展中國家推動資本賬戶開放的問題上就變得理直氣壯。那麼，為什麼有些發展中國家也跟著附和？除了理論認識的偏頗之外，發展中國家也有一些人積極推動資本賬戶開放。通常就是可以直接借錢回到國內來套利的金融機構，比如亞洲金融危機之前泰國的金融機構，它們或以很低的利息在國外大量借貸，再以高利率到國內轉貸；或者以較國內低的利率在國外借錢，到國內投資，短期擴張比較快；或賺取高額傭金，幫助國內企業到國外發行股票或債券，幫助國外的基金到國內來進行股市和房市投資。但是，布雷頓森林體系崩潰、資本賬戶開放以後的結果怎麼樣？發達國家金融機構利潤不斷膨脹，由於有貨幣政策的主動性，以及作為儲備貨幣國不會有貨幣錯配和期限錯配的問題，經濟出現了所謂的大緩和（greatmoderation）。後來由於金融自由化、因互聯網泡沫破滅後過度採取擴張性的貨幣政策造成房地產泡沫，導致家庭的過度消費和國際收支不平衡，之後就爆發了2008年這場國際金融經濟危機。但是，即使在這場危機中，美國由於是主要儲備貨幣國，不會有貨幣危機和期限錯配的危機，靠擴張性的貨幣政策而在發達國家中受損最小。可是對那些資本賬戶沒有管制的發展中國家又怎樣呢？如果他們的匯率是完全自由浮動，在那種狀況之下，資金的大進大出，加大了經濟的波動，拉丁美洲國家就是這種情形；如果有匯率管制，當有大量資金流入時，國內的外匯儲備和貨幣發行都會增加，經濟會繁榮，當資金大量流出，為了穩定匯率，就要動用外匯儲備，外匯用光時就爆發危機，那就是亞洲金融危機的情形。所以總的來講，從上世紀70年代布雷頓森林體系崩潰後，華爾街、美國金融學界和國際貨幣基金組織倡導資本賬戶開放後，實際上導致的結果是發展中國家經濟波動更為頻繁，危機發生更多。支持資本賬戶開放的理由不成立在這種狀況之下，我們要不要討論資本賬戶開放？作為學者，我先要討論資本賬戶開放對發展中國家是有利還是不利？不同的資本賬戶開放中，誰是主要受益者？誰是主要推動者？如果發展中國家對於以上提到的三種類型的資本賬戶都不開放，只要經濟發展軌跡是正確的，自己的資本積累就足夠支撐自己在技術創新、產業升級和基礎設施投資上的需要。那些發展最好的，真正縮小了跟發達國家差距的，從低收入變成中等收入、高收入的少數幾個經濟體，在變成高收入之前，資本賬戶都沒開放。尤其是跨境借貸和短期的資本流動弊遠大於利，應該嚴格控制而不要開放，要開放的頂多也只是外國直接投資。其次，我不同意所謂「條件比我們差的國家都開放了，我們有何理由不開放？」那些國家是開放了，但經濟發展得不如我們好，為什麼我們也要開放？我同意盛司長所強調的我們不能照搬現成的理論，如他所言，著名的「蒙代爾三角理論」確實是在布雷頓森林體系崩潰前提出的，在現在可能不完全適用。但是，美國金融學界提出的新理論缺乏結構的概念，對發展中國家而言也同樣不適用，作為發展中國家的學者我們不應該照搬發達國家的理論，我們應該自己研究所面對的問題，提出適合自己發展階段的理論，這樣才不會跟著別人的音樂跳舞。但是，對於資本賬戶開放的問題，央行處於相當尷尬的地位。美國是國際游戲規則的制定者，國際貨幣基金組織跟著美國的論調唱和；美元又是主要儲備貨幣，而且美國有巨大的國際資本流動，如果中國不開放資本賬戶，人民銀行是首當其沖的。首先，我們現在已經是全球第二大經濟體，無法避免與美國的直接交鋒，因為學術界和政策界普遍接受的理論是資本賬戶開放有利於資本配置，所以理不直則氣不壯，面對美國政府和國際基金組織的壓力時，我們已經是理虧了，人民銀行是承受這種壓力的第一線。其次，有那麼多的短期投機性資本到處流竄，無孔不入，給宏觀經濟管理增加了許多困難，尤其是人民幣匯率不是完全自由浮動，維護貨幣政策自主權很艱難。所以我可以體會為什麼央行會採取傾向於資本賬戶開放的態度。但是盛松成司長用來支持資本賬戶開放的幾個理由，大概都不成立。第一個理由是，其他發展中國家在開放的時候准備的程度比我們還低。這不是理由。我們應該問的是，這些國家開放以後的結果怎麼樣？我們准備的程度高，就能夠避免危機嗎？這是需要仔細研究的。我不敢說一定會出現危機，但是不能簡單說別人的條件比我們差的時候都已經開放了，我們為什麼不敢開放？而且，從韓國和其他新興經濟體的經驗來看，我覺得我國資本賬戶開放後發生危機的可能性還很大。首先，我們推行的是雙軌制改革，有很多扭曲沒有消除，還存在不少結構性問題，這些問題跟改革不到位有關。其次，跟發展階段也有關。即使我們變成全世界最大經濟體，我們的人均收入水平也只有美國的四分之一。新結構經濟學對此作了不少研究，認為國家金融結構的深化跟發展水平相關，因為不同的收入水平代表產業水平、資本密集度、企業規模和風險特性是不一樣的。發達國家那種以股票市場、風險投資、直接融資為主的金融結構並不完全適合於發展中國家。發展中國家本身在金融結構上就是扭曲的，既然金融深化的程度不可能像發達國家那麼高，如果採用那樣的結構，大量資金流進、流出會給經濟造成過度的波動，發生危機的可能性會相當高。當然，這是有待進一步深入研究的問題。然而，比較我國和俄羅斯以及東歐轉型國家的情形，答案應該是很明顯的。另外，時機上更是不合適。因為在未來五年、十年，發達國家可能會陷入像日本那樣的迷失的十年、二十年，經濟發展非常疲軟、失業率非常高、政府債務的積累非常快。比如，美國現在的失業率似乎有所改善，但那是統計失業率。因為在美國勞動力失業後只要一個月不積極找工作，就被統計為退出勞動力市場，不計入失業統計，所以如果把處於就業年齡但退出勞動力市場的人加進去，失業率還是很高的。政府債台高築，為了減輕政府舉新債還舊債的成本，發達國家一定會採用非常寬松的貨幣政策。在這種狀況下，如果其他國家資本賬戶開放，尤其像中國這樣即將成為世界最大經濟體的國家資本賬戶不設防的話，短期流動資本就很快進入，大進的結果必然是大出，經濟就會出現大的波動，甚至是危機的爆發。 最後，是不是可以先開放，不行再收回來？實際的情形是開放以後再想收回來，國內國外的既得利益者會群起而反對。泰國面臨的情況就是這樣，當政府想加強管制時，國內、國外馬上群起而攻之，政府只好放棄，結果只能在危機爆發後進行改正。所以，資本賬戶的開放通常是一江春水向東流，只要開放就很難收回來。 所以，作為學者，不能把資本賬戶開放作為研究的前提，那樣等於接受了現有的、發達國家提出來的、為了發達國家且主要是華爾街利益的理論。所以，我們要自己提出理論，把資本賬戶各項內容是否開放的利弊以及受益方和受害方研究清楚，這樣，當面對國內既得利益集團的壓力，或在國際談判桌上面對國際機構和發達國家的壓力時，我們才能理直氣壯地說明哪些賬戶可以開放、哪些賬戶不能開放。（林毅夫系北京大學國家發展研究院教授、世界銀行前首席經濟學家、中國金融四十人論壇顧問。
⑥ 林毅夫：我為什麼不支持資本賬戶開放求解
林毅夫在這場關於資本賬戶開放的辯論中，我是一個旁觀者，也是一個啦啦隊員，而不是運動員。資本賬戶開放是我國現代化進程中必須逾越的一個門檻，也可能是一個很難逾越的門檻。從其他發展中國家的經驗來看，如果這個門檻逾越不好，很可能使原本發展很好的經濟突然發生崩潰性危機。基於此，我非常關心國內學界對這個問題的爭論。我要恭喜在這場辯論中正反兩方對這個問題的深入研究，以及講道理、擺事實的客觀、理性的爭論。對重大問題在國內非常需要有這么理性的討論。作為啦啦隊員聽正反兩方隔空辯論時，我為幾篇文章和論點叫好，後來發現我拍手叫好的是反方，包括余永定、張明、張斌（微博）、魏尚進的文章。我就談在做啦啦隊員時，為何我只為反方論點拍手叫好。資本賬戶開放不是高增長的必要因素我這幾年研究的是發展經濟學，從世界銀行回來以後，我力推作為發展經濟學的第三波思潮的新結構經濟學。從發展經濟學的角度來看，一個國家長期的經濟增長必然是技術不斷創新、產業不斷升級、基礎設施和制度安排不斷完善的結構轉型和變遷的過程，這些要靠投資，投資需要資本。從理論上看，發達國家的資本相對豐富，回報率相對於發展中國家低，流動到發展中國家支持技術創新、產業升級、基礎設施完善，對發展中國家應該是有利的，對發達國家而言資本的回報率會較高，所以也是好的。這樣的自由流動應該是雙贏的，受歡迎的。不過諾獎獲得者盧卡斯根據觀察發現，二次世界大戰以來，實際是資本稀缺的發展中國家的資本流動到資本豐富的發達國家，而非相反，這就是著名的盧卡斯謎題。在技術創新、產業升級中，發展中國家有後發優勢，經濟發展應該比發達國家快。從經驗實證來看，根據諾獎獲得者麥克·斯賓塞所領導的增長委員會的研究，從二次世界大戰到現在，僅有13個經濟體發展比較好，取得了每年7%及以上、持續了25年甚至更長時間的經濟增長。世界上絕大多數發展中國家都長期陷於低收入陷阱或中等收入陷阱。根據增長委員會的研究，這13個表現卓越的經濟體有五個共同特徵。其中的一個是高儲蓄率和高投資率，實際上這13個經濟體在快速發展時，由於自身儲蓄率非常高，高投資的資本主要來自於國內的積累。最明顯的就是亞洲的日本、韓國、台灣地區，不但管制資本的短期流動受管制，而且，外債和外資都不歡迎。也就是說，一個發展中國家即使資本相對短缺，自己也能夠積累足夠的資本來推動經濟的快速發展，從低收入進入中等收入，最後成為高收入經濟體。這個可能的前提是什麼？對此，在新結構經濟學中我給予了解釋，那就是在每一個時點上按照要素稟賦結構所決定的比較優勢來發展經濟，這樣所形成的產業就會有競爭優勢，佔有國際國內最大的市場，享有最高的利潤和最多的剩餘，而且，投資回報率會最高。剩餘多了，可積累的資金就多，投資回報率高，積累的意願就高，資本積累就快，可以支撐的投資項目就多，技術創新、產業升級、基礎設施完善和經濟發展的速度也會加快。權衡資本開放的利與弊從上述新結構經濟學的分析看，一個發展中國家要不要開放資本賬戶？資本賬戶開放包含三個主要領域：一個是外國直接投資；另一個是國內銀行跟國外銀行的借貸或者是國內企業直接到國際上舉債；第三是短期以證券投資為主的資本流動。從這三大類來看，外國直接投資直接投資於實體經濟，對資本的積累、技術的創新、產業的升級有直接貢獻，可以直接推動結構變遷、提高生產力水平、促進經濟增長。不存在通過借短債進行長期投資的期限錯配（term mismatch），或還債時本國貨幣和外國貨幣的錯配（currency mismatch）問題。而且，外國直接投資還會帶進技術、管理、國外市場等諸多有利於經濟發展的益處。因此，從新結構經濟學的角度來看，如果沒有國防安全或是民族主義情緒的考慮，在資本賬戶開放中，外國直接投資利遠大於弊。從實證經驗看，新加坡是利用外國直接投資比重最高的國家之一，經濟發展非常好。另外，改革開放以後，我國是吸引外國直接投資最多的發展中國家，外資對我國外向經濟發展的貢獻也很大。允許金融機構或企業到國外舉債回到國內來使用，按照比較優勢進行投資，似乎對實體經濟的發展有幫助。但是，經濟有周期波動，即使投資於出口導向的實體經濟，出現短期波動時收益會減少，用外幣還本付息就會有困難。韓國在東亞金融危機時面臨的是這個問題，在泰國、印尼等國爆發金融危機後，外需減少，經濟下滑，韓國也無法避免危機的爆發。2008年全球金融經濟危機爆發時韓國又差點遭遇同樣的命運，後來靠跟美國簽訂貨幣互換而避免了危機。而且，國家也很難保證本國銀行或企業會將國外借貸用於國內具有比較優勢的產業，它們有時會投資於趕超型產業，投機性房地產、股票市場，或用於支持消費信貸的擴張。假如國內生產力水平和出口競爭力的提高有限，到了需要還本付息時就會出現期限錯配、貨幣錯配等一系列問題而爆發危機。亞洲金融危機前的泰國，以及2008年全球金融經濟危機中受到重創的南歐和東歐國家就是典型的例子。所以，允許銀行或企業向國外舉債，雖然能帶來投資和消費的增加，經濟出現短暫的繁榮，但通常以危機的爆發收場。考慮到結構的問題，允許金融機構或者企業到國外舉債總的來講弊大於利。短期的資本由於期限考慮，一般是進入到流動性較強及有投機性質的股票市場和房地產市場。由於不投入實體經濟，對生產力水平的提高沒有太大幫助，而且，容易導致股市和房市泡沫。如果有大量資金流入，也會帶來真實匯率的升值。這種升值通過兩種途徑實現：在匯率沒有管制、自由浮動匯率下，名義匯率上升，導致真實利率上升；匯率有管制下，大量資金流入兌換為本幣，外匯增加的同時貨幣增發，通脹率上升，導致真實匯率上升。真實匯率上升，出口競爭力就下降，經濟放緩，這些短期投機性的資本就會以股市、房市存在泡沫難以支撐而開始唱空該國，導致大量資金流出。所以，這種短期資金流動除了帶來短期的虛假繁榮外，對發展中國家的經濟發展弊大利少。資本賬戶開放導致經濟波動更頻繁在布雷頓森林體系沒有崩潰之前，實際上包括美歐日等所有國家，都實行資本賬戶管制。因為在布雷頓森林體系下，美元跟黃金掛鉤，其他國家的貨幣發行以美元為儲備。在這種狀況下，一個國家如果允許資本輸出，不管是以前面三種方式中的任何一種來進行，可以發行的貨幣都會減少，就會有通貨緊縮的壓力，經濟增速會下降，失業率會上升。所以，大部分的國家不願意資本流出，資本賬戶也就不能開放。為什麼布雷頓森林體系崩潰以後，資本賬戶開放變成以美國為首的發達國家和國際貨幣基金組織倡導的主要論調？因為，美國作為儲備貨幣的主要發行國，是其他國家資本賬戶開放的主要獲益者。過去，雖然資本外流也許會帶來資本投資收益的提高，對資本的所有者或許有利，但會給這個國家帶來通貨緊縮的壓力，所以，政府作為宏觀經濟的管理者對資本的外流要進行控制。布雷頓森林體系崩潰以後，美聯儲採取的是盯住通貨膨脹率的政策，也就是當有資本外流時，貨幣發行不必跟黃金掛鉤，美聯儲可以增發貨幣，維持經濟穩定，避免通貨緊縮的出現，所以，美國就放鬆了對貨幣資本外流的控制。在那種狀況之下，華爾街是資本賬戶開放的最積極推動者。因為，投資銀行家可以大量到國際上套利，華爾街的投行家還推動發達國家的金融自由化，降低管制，允許高桿杠的運作，也就是提高金融機構自己創造貨幣的能力，使金融機構能夠增加套利的資金和利潤。結果上世紀70年代以後，美國擴張最快，而且利潤最多的就是華爾街，在危機爆發前的2007年，華爾街那幾家投行賺到的利潤是美國整個經濟總利潤的40%。以我當世界銀行首席經濟學家的經驗，國際貨幣基金組織和其他國際發展機構是按美國財政部定的曲調來唱歌的，所以，上世紀七十年代後也就從資本賬戶管制的倡導變為對資本賬戶開放的推動。在美國學界提出的資本賬戶開放有利於發展中國家資本配置和經濟發展的理論中，一般資本是同質的，沒有金融資本和實體資本的區分。在那樣的理論模型中不會有貨幣錯配、期限錯配的問題，也沒有儲備貨幣發行國可以用貨幣虛擬資本去換取非儲備貨幣國真實產品和服務的利益不對稱問題，發達國家和發展中國家也沒有產業結構和技術結構的差異，所不同的只是資本稟賦的差異。資本賬戶開放在這樣的理論模型中對資本短缺的發展中國家只有好處，而不會有壞處。有了這些理論，華爾街和國際金融機構在發展中國家推動資本賬戶開放的問題上就變得理直氣壯。為什麼有些發展中國家也跟著附和？除了有理論認識的偏頗之外，還有一些可以直接借錢回到國內來套利的金融機構的積極推動。比如亞洲金融危機之前泰國的金融機構，它們或以很低的利息在國外大量借貸，再以高利率到國內轉貸；或者以較國內低的利率在國外借錢，到國內投資，短期擴張比較快；或賺取高額傭金，幫助國內企業到國外發行股票或債券，幫助國外的基金到國內來進行股市和房市投資。但是，布雷頓森林體系崩潰、資本賬戶開放以後的結果怎麼樣？發達國家金融機構利潤不斷膨脹，由於有貨幣政策的主動性，以及作為儲備貨幣國不會有貨幣錯配和期限錯配的問題，經濟出現了所謂的大緩和（great moderation）。後來由於金融自由化、及因互聯網泡沫破滅後過度採取擴張性的貨幣政策造成房地產泡沫，導致家庭的過度消費和國際收支不平衡，之後就爆發了2008年全球金融危機。但是，即使在這場危機中，由於美國是主要儲備貨幣國，不會有貨幣危機和期限錯配的危機，靠擴張性的貨幣政策而在發達國家中受損最小。可是對那些資本賬戶沒有管制的發展中國家又怎樣呢？如果他們的匯率完全自由浮動，在資金大進大出下，經濟的波動會加大，拉丁美洲國家就是這種情形；如果有匯率管制，當有大量資金流入時，國內的外匯儲備和貨幣發行都會增加，經濟會繁榮，當資金大量流出，為了穩定匯率，就要動用外匯儲備，外匯用光時就爆發危機，那就是亞洲金融危機的情形。所以總的來講，從上世紀70年代布雷頓森林體系崩潰後，華爾街、美國金融學界和國際貨幣基金組織倡導資本賬戶開放後，實際上導致的結果是發展中國家經濟波動更為頻繁，危機發生更多。支持資本賬戶開放的理由不成立在這種狀況之下，我們要不要討論資本賬戶開放？作為學者，我先要討論資本賬戶開放對發展中國家是有利還是不利？不同的資本賬戶開放中，誰是主要受益者？誰是主要推動者？如果發展中國家三種類型的資本賬戶都不開放，只要經濟發展軌跡是正確的，自身的資本積累就足夠支撐在技術創新、產業升級和基礎設施投資上的需要。尤其是跨境借貸和短期的資本流動弊遠大於利，應該嚴格控制而不要開放，要開放的頂多也只是外國直接投資。那些從低收入變成中等收入、高收入的少數幾個經濟體，在變成高收入之前，資本賬戶都沒開放。其次，我不同意所謂「條件比我們差的國家都開放了，我們有何理由不開放？」那些國家是開放了，但經濟發展得不如我們好，為什麼我們也要開放？我同意盛司長所強調的我們不能照搬現成的理論，如他所言，著名的「蒙代爾三角理論」確實是在布雷頓森林體系崩潰前提出的，在現在可能不完全適用。但是，美國金融學界提出的新理論缺乏結構的概念，對發展中國家也同樣不適用，作為發展中國家的學者不應該照搬發達國家的理論，我們應該研究所面對的問題，提出適合自身發展階段的理論，這樣才不會跟著別人的音樂跳舞。但是，對於資本賬戶開放的問題，央行處於相當尷尬的地位。美國是國際游戲規則的制定者，國際貨幣基金組織跟著美國的論調唱和；美元又是主要儲備貨幣，而且美國有巨大的國際資本流動，如果中國不開放資本賬戶，人民銀行首當其沖。學術界和政策界普遍接受的理論是資本賬戶開放有利於資本配置，我們在面對美國政府和國際基金組織的壓力時，理不直則氣不壯，人民銀行是承受這種壓力的第一線。其次，有那麼多的短期投機性資本到處流竄，無孔不入，給宏觀經濟管理增加了許多困難，尤其是人民幣匯率不是完全自由浮動，維護貨幣政策自主權很艱難。所以我可以體會為什麼央行會採取傾向於資本賬戶開放的態度。但是盛松成司長用來支持資本賬戶開放的幾個理由，大概都不成立。第一個理由是，其他發展中國家在開放的時候准備的程度比我們還低。這不是理由。我們應該問的是，這些國家開放以後的結果怎麼樣？我們准備的程度高，就能夠避免危機嗎？這是需要仔細研究的。我不敢說一定會出現危機，但是不能簡單得出以上結論。而且，從韓國和其他新興經濟體的經驗來看，我覺得我國資本賬戶開放後發生危機的可能性還很大。首先，我們推行的是雙軌制改革，有很多扭曲沒有消除，還存在不少結構性問題。其次，跟發展階段也有關系。即使我們變成全世界最大經濟體，我們的人均收入水平也只有美國的四分之一。新結構經濟學對此作了不少研究，認為國家金融結構的深化跟發展水平相關，發達國家那種以股票市場、風險投資、直接融資為主的金融結構並不完全適合於發展中國家。發展中國家本身在金融結構上就是扭曲的，既然金融深化的程度不可能像發達國家那麼高，如果採用那樣的結構，大量資金流進、流出會給經濟造成過度的波動，發生危機的可能性會相當高。當然，這是有待進一步深入研究，然而，比較我國和俄羅斯以及東歐轉型國家的情形，答案應該是很明顯的。另外，時機上更是不合適。因為在未來五年、十年，發達國家可能會陷入像日本那樣的迷失的十年、二十年，經濟發展非常疲軟、失業率非常高、政府債務的積累非常快。美國現在的失業率似乎有所改善，但那是統計失業率。因為美國勞動力失業後只要一個月不積極找工作，就被統計為退出勞動力市場，不計入失業統計，所以如果把處於就業年齡但退出勞動力市場的人加進去，失業率還是很高的。政府債台高築，為了減輕政府舉新債還舊債的成本，發達國家一定會採用非常寬松的貨幣政策。在這種狀況下，如果其他國家資本賬戶開放，尤其像中國這樣即將成為世界最大經濟體的國家資本賬戶不設防的話，短期流動資本就很快進入，大進的結果必然是大出，經濟就會出現大的波動，甚至是危機的爆發。最後，是不是可以先開放，不行再收回來？實際的情形是開放以後再想收回來，國內國外的既得利益者會群起而反對。泰國面臨的情況就是這樣，當政府想加強管制時，國內、國外馬上群起而攻之，政府只好放棄，結果只能在危機爆發後進行改正。所以，資本賬戶的開放通常是一江春水向東流，只要開放就很難收回來。所以，作為學者，不能把資本賬戶開放作為研究的前提，那樣等於接受了現有的、發達國家提出來的、為了發達國家且主要是華爾街利益的理論。所以，我們要自己提出理論，把資本賬戶各項內容是否開放的利弊以及受益方和受害方研究清楚，這樣，當面對國內既得利益集團的壓力，或在國際談判桌上面對國際機構和發達國家的壓力時，我們才能理直氣壯地說明哪些賬戶可以開放、哪些賬戶不能開放。（作者系北京大學國家發展研究院教授、世界銀行前首席經濟學家。
⑦ 流動性過勝
流動性過剩
開放分類： 經濟、金融、投資、財經、貨幣流通
【什麼是流動性】
我們談到的流動性（Liquidity ）有三種用法或涵義，一是指整個宏觀經濟的流動性，指在經濟體系中貨幣的投放量的多少，現在所謂流動性過剩就是指有過多的貨幣投放量，這些多餘的資金需要尋找投資出路，於是就有了投資/經濟過熱現象，以及通貨膨脹危險。造成目前流動性過剩的根源來自於中國不斷推升的貿易順差,出口企業不斷把收回的美元兌換給國家，國家就得不斷向經濟體系投放人民幣，這就造成了流動性過剩的現象。
在股票市場，我們提到流動性就整個市場而言指參與交易資金相對於股票供給的多少，這里的資金包括場內資金，即己購買了股票的資金，也就是總流通市值，以及場外資金，就是還在股票帳戶里准備隨時入場的資金。如果在股票供給不變的情況下，或交易資金增長速度快於股票供給增長速度的話，即便公司盈利不變，也會導致股價上漲，反之亦然，這是很簡單的需求供給關系，但這種股價上漲是有限度的，受過多或叫過剩的資金追捧導致股價過度上漲而沒有業績支撐，終難持久，這種資金就是我們常說的熱錢。
上面兩種流動性多數情況下會有關聯，既經濟出現流動性過剩通常會引發股票市場的流動性過剩，所以當國家開始收緊銀根時，股票市場就會失去資金供給，表現不佳。
針對於個股，流動性是另一個概念，指股票買賣活動的難易，也就是說我買了這支股票後是否容易賣出，我們常說這支股票流動性很差，就是指很難按理想價格賣出，所以流動性差的股票多是小盤股或高度控盤的股票，是不適合大資金運作的，即便買完之後股價漲上去了，但賣不掉，對於大資金風險更大，所以他們更願意在流動性很好的大盤股里運作，那裡交投活躍，大量買賣也不會引起股價明顯變動。不過中小投資者就自由很多了，由於資金量少，可以有很多選擇。
【什麼是流動性過剩】
當前，流動性過剩（Excess Liquidity）已經成為中國經濟乃至全球經濟的一個重要特徵。
實際上，流動性過剩這個詞並不準確。過剩是個量的概念，而流動性過剩卻在表達一種狀態。筆者傾向於認為這種狀態用「流動性過高」表達比較合適。
所謂「流動性」，實際上是指一種商品對其他商品實現交易的難易程度。衡量難易程度的標準是該商品與其他商品實現交易的速度。當該商品與其他商品交易速度加快，也就是非常容易實現交易的時候，流動性就會出現過剩；當該商品與其他商品的交易出現速度減緩，也就是實現交易非常困難的時候，流動性就會出現不足。
在一般的宏觀經濟分析中，流動性過剩被用來特指一種貨幣現象。也就是說，在現實的經濟分析中，上面定義當中的基準商品僅僅被當作貨幣，因為貨幣本質上也是一種商品。歐洲中央銀行（ECB）的就把流動性過剩定義為實際貨幣存量對預期均衡水平的偏離。
對通脹的定義也有多種，但通脹的基本特徵包括兩個方面：第一，流通中的貨幣出現膨脹狀態，即貨幣貶值。第二，一般商品和勞務的價格普遍地、持續地上漲。注意普遍和持續這兩個概念有助於把通貨膨脹和其他的物價上漲現象區分開來。Inflation除了通貨膨脹的意思之外，還有信用膨脹、物價暴漲的含義，從這些字意上我們也可以了解到，貨幣過多和信用膨脹，物價持續普遍上漲是三位一體，不可分割的。
那麼，流動性過剩與通貨膨脹是什麼關系呢？我們知道，預期貨幣存量均衡水平實際對應著合意的物價水平。當我們說流動性過剩，即貨幣超發時，預期均衡的貨幣存量沒有變化，此時，物價沒有出現普遍、持續的上漲。但是，由於實際貨幣存量已經超過合意水平，物價水平有可能普遍上漲，從而出現通貨膨脹。這中間存在一定的時滯。 如果中央銀行此時能夠控制貨幣發行並使實際貨幣存量回歸到預期的均衡水平，那麼物價水平普遍、持續上漲就有可能不會發生。反之，物價水平就可能出現普遍、持續上漲。
這里，又不得不涉及貨幣的本質、貨幣如何超發以及從貨幣超發到物價普遍上漲之間的傳遞機制問題。在馬歇爾那裡，「貨幣」一詞有較大的伸縮性，如果沒有相反的意義，「貨幣」可以看成是「通貨」的同義語。在金融市場上，「貨幣的價值」在任何時候都等於貼現率或短期貸款所收的利率。在托馬斯·梅耶那裡，足值的商品貨幣指的是作為商品的價值和作為交換中介的價值完全相等的貨幣。如果貨幣作為商品自身的價值不能與它作為貨幣的價值完全相等，且不能用以（直接）兌換商品，就稱為信用貨幣。
筆者認為，貨幣實質上是中央銀行代替社會發行的一部分人對另一部分人的負債。信用貨幣表明了一種債權債務關系，而流通紙幣則實際上是一種特殊形式的債券。當存在流動性過剩時，貨幣與其他商品實現交易的速度大大加快了。這表明，持有貨幣的債權人希望盡快把貨幣與其他商品交換，實現自己的債權。由於所有的債權人都希望用貨幣換回其他商品，貨幣就出現了貶值的壓力。貨幣流通速度越快，則貨幣貶值壓力越大。這時，如果貨幣持有人手中的債券無法得到等值的償還，就會發生搶購風潮，物價飛漲，整個社會就會發生通貨膨脹。
中國雖然在上世紀90年代中期發生過嚴重的通貨膨脹，但是，近幾年M2與GDP繼續維持高位，卻沒有發生通貨膨脹，一般認為有以下幾個原因：
第一，從貨幣超發壓力到全社會物價水平的普遍、持續上漲有一定的時滯。由於現代信用貨幣的復雜性，貨幣超發壓力往往不會立即導致物價的廣泛上漲。這種滯後期的長短往往取決於宏觀經濟數據的准確程度、不同價格指數的重視程度、社會公眾和企業對宏觀經濟的預期以及國家貨幣和財政部門對於通脹的態度。我們看到，現實經濟中貨幣發行量盡管已經在高位運行數年，而消費物價指數可能仍然是負數；而當貨幣當局為了抑制通脹將各個口徑的貨幣發行降下來時，消費物價指數可能仍然在上漲。如此，物價上漲相對於貨幣超發壓力的滯後效應，仍然會造成反通脹理論和政策上的混亂。例如，一些觀點認為，我國貨幣多發根本不會帶來物價上漲壓力，應當以貨幣超發來抑制有效消費需求不足導致的價格下降。這樣的論點把時滯效應理解成了貨幣多發與物價上漲沒有必然聯系。「通貨」的「膨脹」，並不會立刻帶來「通貨膨脹」，但時間上的不一致並不能否認貨幣超發是全社會物價水平的普遍、持續上漲的最基本的成因。
第二，收入差距擴大。財富向少數人集中，而富人的邊際消費傾向比較低。居民把大量的收入存入銀行作為養老金、醫療費用以及子女的教育費用。
第三，消費品企業的激烈競爭，阻斷了商品價格水平從原材料到工業消費品價格的傳遞，從不動產和資產價格到普通居民消費品價格的傳遞。
但是，我們也要明確，資產價格膨脹也會導致通貨膨脹。剛卸任國家貨幣政策委員會委員的余永定先生就指出，僅看到物價指數的穩定而不注意金融資產和不動產價格的上漲, 很可能會導致貨幣政策過松, 以致不能及時制止泡沫經濟。他舉了日本的例子，上世紀80 年代末, 日本股票價格和不動產價格急劇上升, 但物價指數卻相當平穩, 因而沒有提高利息率, 緊縮銀根。泡沫破裂後, 日本陷入戰後最嚴重的經濟危機。余先生還提醒說，在目前中國存在大量超發、但暫時沉積為居民儲蓄存款的貨幣(我們暫時將這一部分貨幣稱之為「沉積貨幣」)的情況下, 資本市場的過度發展（也可以是房地產市場的過度發展）很可能激活處於冬眠狀態的沉積貨幣，暫時退出流通的貨幣將重返流通領域去追逐商品, 從而導致通貨膨脹的復活。
所以，流動性過剩是通貨膨脹的前兆，從流動性過剩到通貨膨脹只有一步之遙。
【流動性過剩問題的解決】
可以從三方面解決流動性過剩問題。
·首先，改變信貸投向結構，大力開發中小企業和個人信貸市場。通過營造良好的金融生態環境，規範金融生態秩序，強化全社會信用體系建設，建立以保護債權為中心的規范有序的社會法律和信用環境，消化中國持續增長的國民儲蓄。
·其次，大力發展資本市場，調整金融市場結構。鼓勵合規資金進入股票等資本市場，鼓勵和擴大企業通過發債方式籌措資金，培養機構投資者，使之成為資本市場的主導力量。建立統一的全國債券市場、多元化的市場風險配置機制，有效配置金融資源。
·最後，鼓勵、支持銀行業的產品創新，調整金融產品結構，疏導流動性。要拓展商業銀行的運作空間；發展貨幣市場基金，發展包括資產證券化，以債券為基礎的衍生工具以及多種組合的利率、匯率產品和債券品種系列等新產品，發展公司和私人理財增值服務。發展商業銀行資產負債表外的理財託管產品，逐漸改變商業銀行的生存方式。
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⑧ 你怎樣認識國際金融危機對我國的影響,你認為應該怎樣應對國際金融危機/
★ 一個小故事看透經濟危機 ★
看下面一個小故事，3分鍾徹底明白經濟危機是怎麼來的：
從前有兩個國家：紡織國和飛機國。紡織國有一億人口，會織布做衣服，年產二億條褲子。飛機國也有一億人口，不僅會紡織，他們還會造飛機，年產二億條褲子，造十架飛機。
紡織國要賣給飛機國一億條褲子，才能買回一架飛機。兩國貿易之後，社會財富分配如下：紡織國擁有一億條褲子和一架飛機，飛機國擁有三億條褲子和九架飛機。紡織國一個人一年只有一條褲子穿，一億人只能擠一架飛機。而飛機國呢，一個人一年能穿三條褲子，九架飛機隨便坐，比紡織國的老百姓坐火車還便宜！兩國人民付出了同樣的勞動和汗水，飛機國的人均財富竟然是紡織國的3-5倍。
第2年，飛機國改變策略，決定不生產褲子了，因為他們發現只要多賣幾架飛機，就能換回幾億條褲子，足夠全國老百姓的穿用。從此以後，飛機國的老百姓都解放了，每天泡吧、出國度假旅遊、喝咖啡、到紡織國投資。。。。。。而紡織國的老百姓們呢，為了賺更多的錢，每天工作十幾個小時生產更多的褲子：三億條褲子，四億條褲子，賣給飛機國賺取可憐巴巴一點生活費。
飛機國的老百姓生活越來越滋潤，工作時間越來越短，工人越來越少，喝咖啡的時間越來越長，旅遊業、娛樂業、服務業發達。而紡織國的老百姓工作時間越來越長，幾乎沒有喝咖啡的時間，娛樂業和服務業都是為少數有錢人服務。
幾年過去了，飛機國越來越發富了，連窮人，甚至流浪漢都能隨便買得起豪宅了，錢多得不得了，可是紡織國還在不斷的生產褲子，都快年產10億條褲子了，飛機國面臨危機了，面臨錢太多的危機，錢再多也不能都買褲子啊，錢太多花不出去。
看官可能糊塗了，錢太多也有危機啊？當然啊，銀行里存了幾十萬億美金的錢，對銀行家來說也不是什麼好事，他得想辦法放貸出去才能賺錢啊，不然還要支付利息。沒辦法，銀行家拚命鼓勵企業和民眾貸款，鼓勵窮人和流浪漢也貸款買房子，沒辦法，錢多也難受啊。結果房地產先漲後跌，一些窮人還不起貸款，乾脆一元錢賣掉豪宅，繼續搬回豪華出租屋。
紡織國越出口越窮，看官更不明白了吧？紡織國並沒有因為出口而富裕，卻讓飛機國越來越富，因為把自己國家生產的50%以上的商品賣到別的國家，換來別人國家5%-10%的商品，結果是飛機國富得流油，紡織國依然活在最下層，最吃虧的是以多換少的紡織國。
紡織國面臨更大的危機，本來出口褲子就沒賺多少錢，一條褲子才賺1-2元，飛機國一旦減少進口，直接導致紡織國無數人下崗失業。
這個小故事道出了經濟危機的最高機密：沒有高科技產業，依靠以多換少的出口經濟，只能越出口越窮，是製造國家之間貧富分化的危機之源！
一個國家，只有掌握別人沒有的高科技產品，才能真正變成一個強國富國，讓別國為自己打工，而不是為別國做嫁衣。
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作者:炎炎烈日 於 2008-12-29 09:51:35.0 發表 來自： 發送短消息
★ 唐朝成為世界第一強國的秘密：絲綢 ★
中國的唐朝為什麼富強？百國朝拜？因為唐朝有絲綢！
為了得到中國絲綢，在沒有飛機、火車、汽車的時代，當年全世界的商人們騎著駱駝不遠萬里，把幾萬里的沙漠戈壁，硬生生踏出一條絲綢之路，用他們國家最珍貴的黃金、珠寶、玉器，換幾匹絲綢，帶回國就能發大財。唐朝不僅繁榮富強，而且在全世界聲名遠播。
中國賣給各國商人絲綢、茶葉、瓷器，換來的卻是大把大把的黃金和白銀，造成古代全球經濟的巨大貿易順差，唐朝是當時世界的經濟中心，歐洲和日本虛心學習的楷模。
絲綢織品技術曾被中國壟斷數百年，中國古代各朝一直嚴密控制著絲綢織造業和養蠶業的技術流傳，並禁止其流向外國。唐朝是絲綢生產的鼎盛時期，無論產量、質量和品種都達到了前所未有的水平。絲綢的生產組織分為宮廷手工業、農村副業和獨立手工業三種，規模較前代大大擴充了。同時，絲綢的對外貿易也得到巨大的發展，不但"絲綢之路"的通道增加到了三條，而且貿易的頻繁程度也空前高漲。絲綢的生產和貿易為唐代的繁榮做出了巨大的貢獻。
看看美國中學歷史書是怎麼寫中國與西方的貿易問題：書中說，早在中國漢代，東西通商的重要通道「絲綢之路」逐漸形成，漢朝把大量昂貴的絲綢輸出到西亞。為了保護絲綢貿易，中國人一直保守絲綢製作過程的秘密。中國的統治者歷來嚴格限制外國商人，只允許他們在廣州活動。中國賣給他們絲綢、茶葉、瓷器，換來的卻是大把大把的黃金和白銀，造成巨大貿易順差。1793年，英國人要求增加貿易權利，被乾隆皇帝拒絕，他說：「西方的東西找不出一件中國用得著的。」
漢朝和唐朝從絲綢貿易獲得的經濟的空前繁榮，由絲綢之路，國外的葡萄、無花果、黃瓜、核桃從西亞傳入中國，義大利商人馬可波羅1271年來到中國再到鄭和下西洋從非洲帶回長頸鹿，書中頗下筆墨。書中摘錄了《馬可波羅游記》中關於忽必烈皇宮的描寫：「宮殿屋頂很高，大廳都由金銀鑲嵌，牆壁上雕刻著龍、鳥、牧馬人和各種野獸以及戰斗的場面。天花板上也是如此，滿眼都是黃金和圖畫。廳很寬很長，可以容納6000人的宴席。」 足見當時的中國是多麼的繁華，遠遠超越當時世界各國的經濟水平
正因為唐朝、宋朝始終領先全世界的高科技產品銷售全世界：絲綢、瓷器，在17世紀至18世紀中葉，整個歐洲甚至包括俄國，掀起過一場「中國熱」。 當時的中國被全世界推舉為「模範文明」。 當時中國對西方的影響，遠遠大於西方對中國的影響。
歷史證明：一個國家只有壟斷別國沒有的高科技，才能實現經濟真正繁榮富強，自然會變成全世界羨慕的「模範文明」
假如張無常、歷以寧這樣的「經濟學家」回到唐朝，向朝廷獻策，主張絲綢做「世界工廠，引進外資」，唐朝的發展會如何？用不了幾年，就發現絲綢技術外泄，越南、泰國、印尼都開始大規模生產絲綢，唐朝拚命提高絲綢產量，但絲綢國際價格卻越來越低，原本一斤絲綢能賣一斤黃金，最後跌到一斤白銀、一斤銅、一斤鐵。
原本只有歐洲皇家、貴族、富商才能穿得起的絲綢衣服，到最後變成非洲難民都能買得起的地攤貨。唐朝發動全國人民瘋狂大生產絲綢，卻發現越來越窮，絲綢的利潤壓到幾乎不賺錢，不消10-20年，泛濫的絲綢造成世界發生經濟危機，全世界不再需要那麼多絲綢，唐朝大批絲綢工廠倒閉，工人失業，但富裕的是全世界人民，全世界人民都有絲綢衣服穿，連路邊要飯的都穿絲綢褲子，失業的唐朝人民自己卻不一定能穿得起絲綢了。
這就是真正的經濟學。。。。。。
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作者:炎炎烈日 於 2008-12-29 09:51:52.0 發表 來自： 發送短消息
★ 日本的強國之路 ★
日本二戰之前是世界的紡織工業大國，二戰之後轉型製造業大國，60-70年代轉型高科技大國。換言之，中國還停留在日本五六十年代的經濟發展思路！
有人說日本是外向型經濟，這顯然是一個無知的謊言。人們可以看到這樣鮮明的對比：日本外貿小小的（佔GDP15％），中國外貿大大的（佔GDP60％）；
日本出口是高價出低價進，以少換多。中國出口是低價出高價進，以多換少；
日本外資法第一條，「只准許有利於日本經濟的自立和健全發展以及可改善國際收支的外國資本進行投資。」外資只佔1％。中國則門戶洞開，來者不拒，外資超過30％，國內28個產業有21個被外資控制；
日本有「國民收入倍增計劃」，從不依賴外國消費，始終國民優先國貨優先。中國則沒有類似計劃和政策，對外依存度高達70％，本國國民是二等公民。
由此可見，中國和日本的經濟政策毫無共同之處，而且完全是相反的。
世界上只有中國，拿國家有限的資源，人民的血汗，用來為世界服務。
美國用飛機換中國的褲子，日本用照相機和汽車換中國的褲子，中國最後的結局就如同上面故事中的那個紡織國一樣，一旦飛機國的消費下降，受傷最深的反而是紡織國。
歷史的內容在不斷變化，但歷史的規律永遠沒有變過，一個民族如果不能製造別國沒有的高科技產品，不能製造別國沒有的飛機和絲綢，我們就永遠無法真正走向繁榮富強，生產別國都能生產的東西，拼價格，賣血汗，這個國家永遠富強不了。
美國、日本、德國為什麼富強？單單比較GDP總量，中國可能會在10-20年後超過美國，但是人均財富可能永遠也超不過這些國家！因為美國、日本、德國能造現代的「絲綢」：大飛機、高科技設備、電子、超導、液晶、汽車。
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作者:炎炎烈日 於 2008-12-29 09:52:09.0 發表 來自： 發送短消息
★ 重溫「科技是第一生產力」 ★
當年鄧小平同志提出「科技是第一生產力」是何等高瞻遠矚！
幾十年過去了，為什麼我們的科技水平還是趕不上去？今天的我們還停留在10萬個工人姐妹們辛辛苦苦一年做一億條褲子才能換回一架飛機的科技水平？心甘情願的變成了一個二流國家？
世界上任何一個強國，美國、日本、德國、俄羅斯，都牢牢控制著核心科技機密絕不外泄，中國的賣國經濟學家們「市場換技術」理論，不僅沒換到什麼技術，市場也丟了，肉包子打狗有去無回。
這兩年，美國的前GE總裁傑克韋爾奇很火，帶領美國通用電氣重新走向輝煌雲雲，被譽為世界企業管理大師。其實他的核心秘密只有一條：讓通用電氣放棄做別人一樣的產品，做GE獨家能做到最好的高科技產品！生產別人不會造的「飛機」和「絲綢」。
美國通用電氣公司GE，是愛迪生發明電燈泡之後，為了大規模生產電燈而創辦，後來逐步退出照明產業，轉型生產電冰箱和電視機，後來GE又放棄了這些夕陽產業。在傑克韋爾奇時代，全面轉型生產大宗高科技產品：醫療設備、飛機引擎、發電設備等。GE的發展史，其實就是一個不斷追求高科技產品，放棄低科技產品的歷史。至於他鼓吹的什麼管理理論其實大多都是成功之後的吹牛灌水，千萬別當真。所謂「真傳一句多，假傳萬言少」，正是此理。
科技是第一生產力，一個成功的企業尚且如此，一個國家又何嘗不是如此？
歐美國家的科技研發投入，占國民生產總值最高比例在1.5%至2.6%之間。而中國1950－1979的最高年份是2.32%，平均1.28%。那時候中國自己能造衛星、火箭、高產水稻、大飛機，現在卻忙著生產褲子、鞋子、玩具。
我們中國到了80年代90年代，中國的科技投入連年減少，降低到了0.6%。汽車和電腦只能組裝和造外殼，貼個牌冒充國產貨。到了1999年，美國轟炸了中國的大使館。我們終於明白了：「歷史告訴我們，有些東西是花錢買不來的」。同年，國家召開兩彈一星有功人員的慶功大會，持續20年的「造船不如買船」的科技政策才開始慢慢扭轉
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作者:炎炎烈日 於 2008-12-29 09:52:27.0 發表 來自： 發送短消息
★ 貨幣沒有戰爭，戰爭的是科技 ★
再談談貨幣，中國真的窮么？真的沒有錢么？讓我們看看什麼是貨幣的本質！
更讓我們看看是什麼狗屁理論讓中國人手上沒錢的！
最近有一本很熱門的書，叫《貨幣戰爭》，說美國放棄金本位是陰謀，美元會不斷貶值，鼓勵大家收藏黃金保值。這個觀點其實是落伍的，黃金只是一種稀有的金屬而已，沒必要把它的地位抬那麼高。
一個國家真正的「黃金」，其實是別人沒有的高科技產品。貨幣只是一種易物貿易的符號，當唐朝能造絲綢的時候，不論唐朝貨幣是鐵幣還是銅幣，必定是最硬的硬通貨，所以，對唐朝和世界而言，絲綢就是黃金貨幣。當別的國家也能生產絲綢的時候，唐朝的貨幣立刻貶值，這時如果唐朝還堅持貨幣升值，腦袋一定進了水。
當年的唐朝和絲綢的關系，宋朝和瓷器的關系，就如同今天的美國和石油、高科技的關系，美國控制了高科技和石油，美元就變成了黃金貨幣，沒有石油和高科技、尖端武器支持的美元，就跟石頭一樣不值錢。這也是美國為了石油，不惜幹掉伊拉克薩達姆的深層原因。
凱恩斯的貨幣理論，貨幣發行不受金本位、銀本位的限制，每個國家都可以為本國的經濟發展提供充足的貨幣資金，根本不需要依靠洋錢。解決了經濟發展最大的瓶頸：錢的問題。
凱恩斯還提出需求拉動理論，說明每個國家只要保護好勞動者，提高勞動大眾的消費力，擴大市場消費大盤，企業生產自然水漲船高，哪用得著依靠外需？
美國和西方國家早就看透了這一點，他們放棄金本位，是明智的，是高瞻遠矚的，不是陰謀，是陽謀！一個國家真正的黃金儲備，不是藏在銀行地下倉庫裡面的金磚，而是藏在國家專利局裡面的知識產權，是實實在在的高科技產品。當美國每造一架波音飛機，就相當於美國多了一噸黃金儲備。
我們要搞明白一件事情，貨幣只是一個易物交易的符號，一個國家能生產多少商品，就應該造出多少貨幣，鼓勵老百姓去消費。
所以，世界上不應該存在缺錢的國家，只存在缺商品的國家！一個國家平窮落後，不是因為他們缺錢，而是他們造出的商品太少，或者科技含量太低。
千萬不要相信外國經濟學家和賣國經濟學家們的狗屁理論，什麼股市不能有泡沫，國家要控制貨幣流通，其實這些理論，反而是讓中國陷入經濟危機的真正陷阱。
看看美國，一年GDP只有13萬億美金，卻有50萬億美金的國債。中國如果有膽子發行50萬億國債，促進內需，這次經濟危機也不會受傷這么重。
中國從計劃經濟轉向市場經濟，閉關鎖國到改革開發，是一個正確的選擇。但是中國走市場經濟的道路絕不是為了回到解放前！讓我們走回半封建半殖民地的老路。全球化、私有化、自由化、世界工廠、外向型經濟、比較優勢等，只是這條老路的新包裝。
當美國人開動他們的印刷機，源源不斷印出美元，就能買走中國的一切：褲子、鞋子、玩具、工廠、房地產、銀行、人力，這才是天下最大的滑稽之事，中國人將永無出頭之日！
⑨ 為什麼不支持資本賬戶開放
一、資本賬戶開放三領域的利弊分析：
資本賬戶開放包含三個主要領域：一個是外國直接投資；另一個是國內銀行跟國外銀行的借貸或者是國內企業直接到國際上舉債；第三是短期以證券投資為主的資本流動。
從這三大類來看，外國直接投資直接投資於實體經濟，對資本的積累、技術的創新、產業的升級有直接貢獻，可以直接推動結構變遷、提高生產力水平、促進經濟增長。不存在通過借短債進行長期投資的期限錯配（term mismatch），或還債時本國貨幣和外國貨幣的錯配（currencymismatch）問題。而且，外國直接投資還會帶進技術、管理、國外市場等諸多有利於經濟發展的益處。
因此，從新結構經濟學的角度來看，如果沒有國防安全或是民族主義情緒的考慮，在資本賬戶開放中，外國直接投資利遠大於弊。從實證經驗看，新加坡是利用外國直接投資比重最高的國家之一，經濟發展非常好。另外，改革開放以後，我國是吸引外國直接投資最多的發展中國家，外資對我國外向經濟發展的貢獻也很大。
允許金融機構或企業到國外舉債回到國內來使用，按照比較優勢進行投資，似乎對實體經濟的發展有幫助。但是，經濟有周期波動，即使投資於出口導向的實體經濟，出現短期波動時收益會減少，用外幣來還本付息就會有困難。
韓國在東亞金融危機時面臨的這是這個問題，投資按比較優勢進行，且是外向型的，原本發展得很好。在泰國、印尼、馬來西亞等國爆發金融危機以後，外需減少，經濟下滑，韓國也無法避免危機的爆發。在2008年全球金融經濟危機爆發時韓國又差點遭遇同樣的命運，後來靠跟美國簽訂貨幣互換而避免了危機。
而且，國家也很難保證本國銀行或企業會將國外借貸用於國內具有比較優勢的產業，它們有時會投資於趕超型的產業，或是投機性的房地產、股票市場，或是用於支持消費信貸的擴張。如果國內生產力水平和出口競爭力的提高有限，甚至不提高，到了需要還本付息時就會出現期限錯配、貨幣錯配等一系列問題而爆發危機。亞洲金融危機前的泰國，以及2008年全球金融經濟危機中受到重創的南歐和東歐國家就是典型的例子。
所以，允許銀行或企業向國外舉債，雖然能帶來投資和消費的增加，經濟出現短暫的繁榮，但這種繁榮通常以危機的爆發收場。考慮到結構的問題，允許金融機構或者企業到國外舉債總的來講弊大於利。
短期的資本流動，這種資金由於期限考慮，一般是進入到流動性較強及有投機性質的股票市場和房地產市場。由於不投入實體經濟，對生產力水平的提高沒有太大幫助，而且，流入到股票市場和房地產市場容易導致股市和房市泡沫。
如果有大量資金流入，也會帶來真實匯率的升值。這種升值通過兩種途徑實現：一種是，匯率沒有管制，自由浮動匯率下，名義匯率上升，導致真實利率上升；另一種是，匯率有管制，大量資金流進，兌換成本幣，外匯積累增加的同時貨幣增發，通貨膨脹率上升，導致真實匯率上升。真實匯率上升，出口競爭力就下降，經濟放緩，短期流入的這些投機性的資本就會以股市、房市存在泡沫難以支撐而開始唱空該國，導致大量資金流出。
所以，這種短期資金流動除了帶來短期的虛假繁榮外，對發展中國家的經濟發展弊大利少。
二、資本賬戶開放導致經濟波動頻繁。
資本賬戶開放是上世紀70年代以後才被以美國為首的發達國家和國際貨幣基金組織等國際機構提出來的議題。在布雷頓森林體系沒有崩潰之前，也就是1971年之前，實際上所有的國家，包括美歐日等發達國家，都實行資本賬戶管制。
為什麼這些發達國家也要實行資本賬戶管制？因為在布雷頓森林體系下，美元跟黃金掛鉤，其他國家的貨幣發行以美元為儲備，在這種狀況之下，一個國家如果允許資本輸出，不管是以前面三種方式中的任何一種來進行，可以發行的貨幣都會減少，就會有通貨緊縮的壓力，經濟增長速度會下降，失業率會上升。所以，大部分的國家不願意資本流出，資本賬戶也就不能開放。
為什麼在布雷頓森林體系崩潰以後，資本賬戶開放變成以美國為首的發達國家和國際貨幣基金組織倡導的主要論調？
因為，美國作為儲備貨幣的主要發行國，是其他國家資本賬戶開放的主要獲益者。過去美國和其他國家一樣要控制資本外流，因為資本外流也許會帶來資本投資收益的提高，對資本的所有者或許有利，但會給這個國家帶來通貨緊縮的壓力。所以，政府作為宏觀經濟的管理者對資本的外流要進行控制。
布雷頓森林體系崩潰以後，美聯儲採取的是盯住通貨膨脹率的政策，也就是當有資本外流時，貨幣發行不必跟黃金掛鉤，美聯儲可以增發貨幣，維持經濟穩定，避免通貨緊縮的出現，所以，美國就放鬆了對貨幣資本外流的控制。
在那種狀況之下，華爾街是資本賬戶開放的最積極推動者。因為，投資銀行家可以大量到國際上套利，為了套利，華爾街的投行家還推動發達國家的金融自由化，降低管制，允許高桿杠的運作，也就是提高金融機構自己創造貨幣的能力，使金融機構能夠增加套利的資金和利潤。
結果上世紀70年代以後，美國擴張最快、而且利潤最多的就是華爾街，在金融經濟危機爆發前的2007年，華爾街那幾家投行、金融機構僱傭的人數非常少，但是所賺到的利潤是美國整個經濟中總利潤的40%。
在布雷頓森林體系崩潰後，資本賬戶開放最主要的受益者是華爾街。從我當世界銀行首席經濟學家的經驗，國際貨幣基金組織和其他國際發展機構是按美國財政部定的調來唱的，所以，在上世紀七十年代以後也就從資本賬戶管制的倡導者變為資本賬戶開放的推動者。
在美國學界提出的資本賬戶開放有利於發展中國家資本配置和經濟發展的理論中，一般資本是同質的，沒有金融資本和實體資本的區分。在那樣的理論模型中不會有貨幣錯配、期限錯配的問題，也沒有儲備貨幣發行國可以用貨幣虛擬資本去換取非儲備貨幣國的真實產品和服務的利益不對稱問題，發達國家和發展中國家也沒有產業結構和技術結構的差異，所不同的只是資本稟賦的差異。
資本賬戶開放在這樣的理論模型中對資本短缺的發展中國家只有好處，而不會有壞處。有了這些理論，華爾街和國際金融機構在發展中國家推動資本賬戶開放的問題上就變得理直氣壯。
那麼，為什麼有些發展中國家也跟著附和？除了理論認識的偏頗之外，發展中國家也有一些人積極推動資本賬戶開放。通常就是可以直接借錢回到國內來套利的金融機構，比如亞洲金融危機之前泰國的金融機構，它們或以很低的利息在國外大量借貸，再以高利率到國內轉貸；或者以較國內低的利率在國外借錢，到國內投資，短期擴張比較快；或賺取高額傭金，幫助國內企業到國外發行股票或債券，幫助國外的基金到國內來進行股市和房市投資。
但是，布雷頓森林體系崩潰、資本賬戶開放以後的結果怎麼樣？發達國家金融機構利潤不斷膨脹，由於有貨幣政策的主動性，以及作為儲備貨幣國不會有貨幣錯配和期限錯配的問題，經濟出現了所謂的大緩和（greatmoderation）。後來由於金融自由化、因互聯網泡沫破滅後過度採取擴張性的貨幣政策造成房地產泡沫，導致家庭的過度消費和國際收支不平衡，之後就爆發了2008年這場國際金融經濟危機。
但是，即使在這場危機中，美國由於是主要儲備貨幣國，不會有貨幣危機和期限錯配的危機，靠擴張性的貨幣政策而在發達國家中受損最小。可是對那些資本賬戶沒有管制的發展中國家又怎樣呢？如果他們的匯率是完全自由浮動，在那種狀況之下，資金的大進大出，加大了經濟的波動，拉丁美洲國家就是這種情形；如果有匯率管制，當有大量資金流入時，國內的外匯儲備和貨幣發行都會增加，經濟會繁榮，當資金大量流出，為了穩定匯率，就要動用外匯儲備，外匯用光時就爆發危機，那就是亞洲金融危機的情形。
所以總的來講，從上世紀70年代布雷頓森林體系崩潰後，華爾街、美國金融學界和國際貨幣基金組織倡導資本賬戶開放後，實際上導致的結果是發展中國家經濟波動更為頻繁，危機發生更多。
三、支持資本賬戶開放的理由不成立。
資本賬戶開放對發展中國家是有利還是不利？不同的資本賬戶開放中，誰是主要受益者？誰是主要推動者？
如果發展中國家對於以上提到的三種類型的資本賬戶都不開放，只要經濟發展軌跡是正確的，自己的資本積累就足夠支撐自己在技術創新、產業升級和基礎設施投資上的需要。那些發展最好的，真正縮小了跟發達國家差距的，從低收入變成中等收入、高收入的少數幾個經濟體，在變成高收入之前，資本賬戶都沒開放。尤其是跨境借貸和短期的資本流動弊遠大於利，應該嚴格控制而不要開放，要開放的頂多也只是外國直接投資。
其次，我不同意所謂「條件比我們差的國家都開放了，我們有何理由不開放？」那些國家是開放了，但經濟發展得不如我們好，為什麼我們也要開放？
我同意盛司長所強調的我們不能照搬現成的理論，如他所言，著名的「蒙代爾三角理論」確實是在布雷頓森林體系崩潰前提出的，在現在可能不完全適用。但是，美國金融學界提出的新理論缺乏結構的概念，對發展中國家而言也同樣不適用，作為發展中國家的學者我們不應該照搬發達國家的理論，我們應該自己研究所面對的問題，提出適合自己發展階段的理論，這樣才不會跟著別人的音樂跳舞。
但是，對於資本賬戶開放的問題，央行處於相當尷尬的地位。美國是國際游戲規則的制定者，國際貨幣基金組織跟著美國的論調唱和；美元又是主要儲備貨幣，而且美國有巨大的國際資本流動，如果中國不開放資本賬戶，人民銀行是首當其沖的。
首先，我們現在已經是全球第二大經濟體，無法避免與美國的直接交鋒，因為學術界和政策界普遍接受的理論是資本賬戶開放有利於資本配置，所以理不直則氣不壯，面對美國政府和國際基金組織的壓力時，我們已經是理虧了，人民銀行是承受這種壓力的第一線。
其次，有那麼多的短期投機性資本到處流竄，無孔不入，給宏觀經濟管理增加了許多困難，尤其是人民幣匯率不是完全自由浮動，維護貨幣政策自主權很艱難。所以我可以體會為什麼央行會採取傾向於資本賬戶開放的態度。
但是盛松成司長用來支持資本賬戶開放的幾個理由，大概都不成立。
第一個理由是，其他發展中國家在開放的時候准備的程度比我們還低。這不是理由。我們應該問的是，這些國家開放以後的結果怎麼樣？我們准備的程度高，就能夠避免危機嗎？這是需要仔細研究的。我不敢說一定會出現危機，但是不能簡單說別人的條件比我們差的時候都已經開放了，我們為什麼不敢開放？而且，從韓國和其他新興經濟體的經驗來看，我覺得我國資本賬戶開放後發生危機的可能性還很大。
首先，我們推行的是雙軌制改革，有很多扭曲沒有消除，還存在不少結構性問題，這些問題跟改革不到位有關。其次，跟發展階段也有關。即使我們變成全世界最大經濟體，我們的人均收入水平也只有美國的四分之一。新結構經濟學對此作了不少研究，認為國家金融結構的深化跟發展水平相關，因為不同的收入水平代表產業水平、資本密集度、企業規模和風險特性是不一樣的。
發達國家那種以股票市場、風險投資、直接融資為主的金融結構並不完全適合於發展中國家。發展中國家本身在金融結構上就是扭曲的，既然金融深化的程度不可能像發達國家那麼高，如果採用那樣的結構，大量資金流進、流出會給經濟造成過度的波動，發生危機的可能性會相當高。當然，這是有待進一步深入研究的問題。然而，比較我國和俄羅斯以及東歐轉型國家的情形，答案應該是很明顯的。
另外，時機上更是不合適。因為在未來五年、十年，發達國家可能會陷入像日本那樣的迷失的十年、二十年，經濟發展非常疲軟、失業率非常高、政府債務的積累非常快。比如，美國現在的失業率似乎有所改善，但那是統計失業率。因為在美國勞動力失業後只要一個月不積極找工作，就被統計為退出勞動力市場，不計入失業統計，所以如果把處於就業年齡但退出勞動力市場的人加進去，失業率還是很高的。政府債台高築，為了減輕政府舉新債還舊債的成本，發達國家一定會採用非常寬松的貨幣政策。
在這種狀況下，如果其他國家資本賬戶開放，尤其像中國這樣即將成為世界最大經濟體的國家資本賬戶不設防的話，短期流動資本就很快進入，大進的結果必然是大出，經濟就會出現大的波動，甚至是危機的爆發。 最後，是不是可以先開放，不行再收回來？實際的情形是開放以後再想收回來，國內國外的既得利益者會群起而反對。
泰國面臨的情況就是這樣，當政府想加強管制時，國內、國外馬上群起而攻之，政府只好放棄，結果只能在危機爆發後進行改正。所以，資本賬戶的開放通常是一江春水向東流，只要開放就很難收回來。 所以，作為學者，不能把資本賬戶開放作為研究的前提，那樣等於接受了現有的、發達國家提出來的、為了發達國家且主要是華爾街利益的理論。所以，我們要自己提出理論，把資本賬戶各項內容是否開放的利弊以及受益方和受害方研究清楚，這樣，當面對國內既得利益集團的壓力，或在國際談判桌上面對國際機構和發達國家的壓力時，我們才能理直氣壯地說明哪些賬戶可以開放、哪些賬戶不能開放。