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C. 深度綁定會出現什麼情況
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案例｜復盤華誼兄弟：從樓起到樓塌，中間經歷了什麼？
透鏡公司研究
2022年7月18日18:00北京透鏡公司研究官方賬號
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從「大院子弟」到「內娛教主」，偵察兵出身的王中軍看起來走得十分順利，彷彿是把苦難都放在了後頭。
如今，困境重重的華誼兄弟已不復當初「中國影視娛樂第一股」的風光，作為創始人和實際控制人，王中軍和弟弟王中磊久久在債務和麻煩中間穿梭。2022年6月，兄弟倆連收兩份警示函，7月8日，兄弟倆所持公司部分股份被司法凍結。
看起來，華誼兄弟的風險還在持續，走過了28個年頭的華誼兄弟前路幾何？
失塌姿大守電影市場、多元化布局臨考驗、4年虧損超過64億元、實際控制人股權質押比例極高……《商學院》就上述現象及未來發展戰略問題向華誼兄弟發送采訪函，截至發稿未獲得回復。
順風順水的開始
馮小剛成為了華誼兄弟的金字招牌，「馮氏喜劇+華誼兄弟」的組合在影視行業幾乎是所向披靡。王中磊也評價說：「華誼的江山，有一半是馮小剛打下的。」
王中軍是根正苗紅的「大院子弟」，生活氛圍昂揚積極，也不愁吃穿，所以他的人生軌跡總是出乎意料，想到哪裡就走到哪裡。
16歲時，王中軍「子承父業冊猛」參軍入伍；4年後被分到國家團豎物資總局，成為體制內的人；25歲時想出來當自由職業者，於是又辭去「鐵飯碗」；個體戶幹得有聲有色的時候經歷了出國潮，於是跑去美國留學……華誼兄弟的故事就是從王中軍獲得美國紐約州立大學大眾傳媒專業碩士學位回國之後開始的。
1994年，34歲的王中軍學成歸國，他早就想好了要開一家廣告公司。這一年，王中軍和弟弟王中磊成立「華誼兄弟廣告公司」，主要給企業設計LOGO。當時第一個大單子來自中國銀行，要完成中國銀行15000多個營業點的CI（Corporate Identity，即企業識別）標准化設計，華誼兄弟廣告公司把中國銀行的標志全部改成紅標、黑字、白底，也因此公司一舉成名，此後又先後接下國家電力、中石化、農行金穗卡、華夏銀行等大單子。
靠著廣告公司，王中軍賺得盆滿缽滿「有個把億」，在當時已經是富豪級人物了。於是各種機會自己找上門來，其中就包括電影投資。
王中軍是大院出來的孩子，當然也有很多大院的朋友，比如當海軍之後回來成了作家的王朔；比如寫《夢開始的地方》的導演、編劇葉京；比如出演葉京導演的電視劇《夢開始的地方》的張涵予；比如姜文、馮小剛、趙寶剛、葛優……
可以想像，往往在一個朋友聚會上，就聚集了作家、編劇、導演、演員甚至投資人等各種角色。看起來很偶然的電影轉型，似乎也不那麼令人驚訝。
1998年，馮小剛導演的《沒完沒了》華誼兄弟投資幾百萬元，「躺賺」5000萬元。這部電影基本奠定了華誼兄弟和馮小剛的商業合作模式，王中軍對馮小剛說：「以後你也不要到處去找錢了，你的電影我都投。」從此一發不可收拾。
「想干什麼都能幹成」的王中軍帶著弟弟，和才華橫溢的馮小剛組成了一個盡顯崢嶸的「鐵三角」，在影視行業闖出了不小的名堂。
此後由華誼兄弟製作，馮小剛執導的《大腕》《手機》《天下無賊》等賀歲電影，無一例外成為賀歲檔票房冠軍。另外還有《夜宴》《集結號》《非誠勿擾》《唐山大地震》等知名電影，也是華誼兄弟出錢，馮小剛出力，合作雙贏。
到2000年，王中軍、王中磊兄弟成立「華誼兄弟太合影視投資公司」，是中國第一家民營電影公司。
馮小剛成為了華誼兄弟的金字招牌，「馮氏喜劇+華誼兄弟」的組合在影視行業幾乎是所向披靡。王中磊也評價說：「華誼的江山，有一半是馮小剛打下的。」
兩大猛將脫離
王京花攜大批明星從華誼出走，該事件在當時被稱之為「地震」級的重大事件，對中國的演藝經紀業影響深遠。
除了馮小剛，王京花是華誼兄弟早期發展過程中不得不提的重要人物，她被稱為「內娛第一經紀人」，帶出過無數明星大腕。
據新京報等多家媒體報道，王京花在華誼兄弟的5年（2000年~2005年）時間里，除了培養出李冰冰、范冰冰等明星，還簽下了胡軍、夏雨、佟大為、任泉等藝人。華誼兄弟官網也指出，在藝人經紀的早期發展階段中，用作品附加明星價值，培養出范冰冰、李冰冰、周迅、黃曉明等國內一線藝人。
另據中國新聞網報道，2002年港星關之琳與華誼簽訂合作約定，成為繼劉嘉玲之後又一位加盟內地影視公司的香港影星。而這些港星的加入也是在王京花的任職期間。
通過王京花打理的明星經紀業務，華誼兄弟完全可以自己捧自己的藝人，然後馮小剛在明星的基礎上打造經典電影，進一步發展藝人的名氣，形成良性循環。那時，華誼兄弟是國內少有的電影和藝人經紀雙重發展的公司，幾乎順利成章地成為了影視圈的老大。
不過，在電影業務上有馮小剛，在藝人經紀業務上有王京花的華誼兄弟，接下來迎來了兩大猛將的脫離。
2004年，馮小剛出走華誼。王中軍在訪談節目《酌見》中提到，那時候馮小剛的離開是因為有人給出了更高的價格來招攬，馮小剛來告知他們自己准備「創業」的時候，已經和對方都談好條件了。
到2005年，藝人經紀的「當家主母」王京花與華誼兄弟5年合約期滿，也離開了華誼。新京報報道指出，王京花攜大批明星從華誼出走，該事件在當時被稱之為「地震」級的重大事件，對中國的演藝經紀業影響深遠。有專家向《商學院》記者肯定了這一觀點，表示當時的「出走」事件「幾乎掏空了大半個華誼兄弟」。
不過，王中軍在公眾場合總是一遍遍地強調「離開的藝人沒有幾個」，說王京花於華誼公司而言只是一個公司的經紀老總，離開的影響並不大。
深度綁定明星
對華誼兄弟本身來講，深度捆綁明星在短期內或許會節省成本，但從長期來看，華誼兄弟付出了巨大的股權代價和巨大的商譽代價。
好在，馮小剛「出走」1年後又重歸華誼兄弟，回來的馮小剛得到了熱烈的歡迎，並產出經典電影《天下無賊》。
但這兩人的「出走」經歷給華誼兄弟留下了難以磨滅的傷痕，甚至直接改變了華誼兄弟與導演藝人的合作方式，讓華誼兄弟在另外一條道路上一去不復返。
「脫離」1年，馮小剛重回華誼兄弟，不僅身價翻倍還拿到了股權，從「一個厲害的導演」變成了導演兼公司股東。
更加值得注意的是，華誼兄弟不僅深深捆綁了馮小剛，而且用同樣的方式開始深度捆綁旗下明星藝人，開啟影視行業深度綁定明星的先河。
2013年9月，華誼兄弟花費2.52億元，收購張國立名下的浙江常升影視製作有限公司70%的股權，溢價接近36倍。
此時這家公司成立才3個月。
2015年10月，華誼兄弟花費7.56億元，收購明星股東持有的東陽浩瀚70%股權，溢價高達75倍。此時東陽浩瀚成立僅1天，而這些明星股東包括李晨、馮紹峰、Angelababy、鄭愷、杜淳、陳赫等。
2015年11月，華誼兄弟豪擲10.5億元，收購馮小剛名下浙江東陽美拉傳媒有限公司70%股權。此時東陽美拉剛成立2個月，虧損5500元，而華誼兄弟給的估值是15億元。
除此之外，華誼兄弟還以分股權的方式，將股權分給了李冰冰、黃曉明、張紀中、鄧超等明星大腕。
上述收購案例無一不是豪賭，背後也確實跟隨著一份份對賭協議。只不過，簽下了對賭協議依然有不少業績爽約。
比如馮小剛承諾，2016年至2020年，美拉傳媒承諾每年稅後凈利潤不低於1億元，且每年增長15％。最開始的兩年，馮小剛「踩線及格」，到2018年只完成6501.5萬元業績，馮小剛補償6821萬元；2020年只完成552.38萬元業績，比承諾數少1.75億元。原本看似萬無一失的對賭，馮小剛賠付了一定的現金，但華誼兄弟面臨的還有商譽等資產大幅減值。
撇開對賭後續不談，在當時的背景下，深度捆綁無疑是華誼兄弟的又一模式的創新，但也讓華誼兄弟一步步走上了「玩資本游戲」的道路，甚至讓整個影視行業風氣都為之變化。
青年劇作家、導演向凱指出，當時華誼兄弟是不計成本、不計代價地砸知名導演、砸流量明星、砸知名IP。那時候不管是演員還是導演，流量虛高和片酬畸高的現象非常嚴重，看起來是鎖定未來的利潤有效降低片酬的支出，但實際上深度捆綁吃了很多虧，這種風氣也讓當時的影視行業不顧流量「虛胖」盲目追求流量明星。
第三方獨立研究機構透鏡公司創始人況玉清也表示，通過股權捆綁藝人的舉動，可以說是華誼兄弟對整個行業生態的破壞的開始。
「因為這極大地提升了整個行業的藝人成本。當明星藝人們能夠通過股權，通過資本工具去獲取收益的時候，片酬就已經不再是最主要的收益了。所以導致整個行業的藝人成本水漲船高到了一種令行業難以承受的程度。」況玉清解釋道。
況玉清表示，對華誼兄弟本身來講，深度捆綁明星在短期內或許會節省成本，但從長期來看，華誼兄弟付出了巨大的股權代價和巨大的商譽代價。正是這些巨額的捆綁收購造成的商譽減值，成為了後續華誼兄弟連年虧損的主要來源。
從深度捆綁明星開始，華誼兄弟一步步加碼資本手段，華誼兄弟越是體量膨大，越是被勒住脖頸。
失守電影
華誼兄弟處境極為尷尬——一邊是多元化布局還未見成效，另一邊就已經失守電影市場。
平心而論，在很長一段時間里，乃至開啟豪賭的深度捆綁明星模式之後，華誼兄弟依舊是繁花似錦、烈火烹油。
2005年，「華誼兄弟傳媒集團」正式成立；2009年，華誼兄弟成為內地第一家上市的影視文化企業，號稱「中國影視娛樂第一股」；2013年，華誼兄弟電視劇業務實現收入5.18億元；2014年，阿里、騰訊、平安和中信建投定增36億元，成就華誼兄弟的超豪華股東陣容；2015年，華誼達到了市值頂點，接近900億元……
華誼兄弟的風光不止於此。比如在多元化方面，華誼兄弟依靠外延式並購瘋狂擴張，收購唱片公司、布局游戲產業，搭建起電影、音樂、游戲「三駕馬車」。例如手游公司銀漢科技、英雄互娛、上海刃游、自在傳媒等都被華誼兄弟收入囊中或持有股權。
然而危機正在悄悄逼近。在明星經紀、音樂、游戲等多個領域強勢闖入的華誼兄弟，似乎在電影市場慢慢力有不逮。
首先是「馮氏喜劇」失靈。2012年，馮小剛一改往常的喜劇風格拍攝了逃荒片《一九四二》，叫好不叫座。這部華誼兄弟投資高達2.5億的電影票房不足4億，電影上映之後，直接讓華誼的市值在兩個交易日內蒸發了13個億。
當時業界對此的形容是：馮小剛打個噴嚏，華誼兄弟就感冒。
而與此相對的，是更多喜劇風格的崛起。比如不得不提的「喜劇之王」周星馳系列電影和成龍的功夫喜劇，比如姜文諷刺喜劇，比如寧浩的黑色幽默喜劇，比如徐崢的囧途喜劇，韓寒的文藝喜劇，以及後來居上的陳思誠探案喜劇、沈騰的開心麻花喜劇電影……
其次，是明星效應失靈。華誼兄弟捧紅了那麼多的一線明星，但說好的深度捆綁似乎也不長久，明星藝人陸續流失。自2010年起，李冰冰、黃曉明、楊穎、鄧超等紛紛開起了自己的工作室，許晴、周迅等也已經跳槽，連頗受重視的葛優也在2011年離開華誼兄弟。
王中軍也曾公開表示，發掘新演員也沒那麼重要了，「因為藝人現在的流動性太強，演員選擇的餘地也不像我們創業那個時候了——只有幾個公司拍戲，一年好戲不超過5部。現在的演員一待著就有50部等著他拍。」
接著是電影市場份額下降。藝恩發布的《2015年國產電影發行市場白皮書》數據顯示，2013年以後，華誼兄弟的電影事業急轉直下，電影發行份額呈斷崖式下跌，從2012年的13.6%滑落至2015年的4.5%，被五洲發行、光線影業、博納影業和樂視影業反超。
2013年以後，華誼兄弟失去了把持多年的國內民營電影公司票房第一的位置。在2015年，華誼兄弟票房12.2億元，排名第七，而當時排名第一的五洲發行票房達到67.5億元。
圖片來源：藝恩《2015年國產電影發行市場白皮書》
這個時候，華誼兄弟處境極為尷尬——一邊是多元化布局還未見成效，另一邊就已經失守電影市場。
值得一提的是，況玉清認為，華誼兄弟多元化進軍實景娛樂的舉動，其實從長期來看這個大賽道和趨勢並沒有問題，但是短期內問題卻很大：一是新冠肺炎疫情下實景娛樂並不好做，二是這是一個重資產業務，需要巨額的投入，而華誼兄弟當前最缺的就是錢。
由盛轉衰
2022年7月12日收盤，華誼兄弟總市值76億元，相比於2018年近900億元的市值高點，可以說是十不存一。曾經在影視圈呼風喚雨的華誼兄弟正在被拋下。
談起華誼兄弟的頹勢，有人說是從2005年王京花攜藝人出走開始的；有人說是2010年以後從多位明星大腕紛紛離開開始的；有人說是從2012年底《一九四二》票房慘敗，「馮氏喜劇」失靈開始的；有人說是從2013年大肆用股權綁定明星，將影視資本化開始的……但最明顯的轉變大概是從2018年「手機事件」開始的。
王中軍回憶華誼兄弟這幾年，只覺得「前些年比較順」，直到2018年「手機事件」出現。
「手機事件」實在是說來話長。2003年底，馮小剛執導的《手機》上映，劇中有個談話節目主持人的角色，崔永元還曾受邀參與前期創作。但崔永元沒想到，該角色在劇中還有婚外情的戲份，電影播出後崔永元飽受流言蜚語，並與馮小剛等憤然決裂。
15年後，馮小剛再拍《手機2》，編劇劉震雲表示不會再用「手機」這個名字，但事實證明電影並未換名字。崔永元怒而發文「手撕」《手機2》，矛頭直指《手機2》的導演、編劇和主演的女明星，牽連出娛樂圈「陰陽合同」事件，被稱作是「娛樂圈的原子彈」，影響之深、范圍之廣震驚娛樂圈，至今仍有餘悸。
王中軍說這是華誼兄弟真正的轉折點，「也是在完全沒有任何防備的狀態下，受到整個社會媒體的極為負面的攻擊。」
2018年對於華誼兄弟來說實在艱難。《手機2》變手雷，旗下藝人被波及，後來稅務局對范冰冰開出了8億的罰單。與此同時，娛樂圈進入寒冬。
據多家媒體報道，「手機」事件爆發後，2018年6月4日「冰冰概念股」唐德影視、華誼兄弟跌停。與6月3日股價相比，華誼兄弟開盤跌停，市值蒸發22.755億，唐德影視蒸發6.6億，當日有40隻傳媒娛樂個股下跌，影視傳媒股當天市值蒸發上百億。
2018年，華誼兄弟首次出現虧損，並且往後再也沒能扭虧為盈。財報數據顯示，2018年至2021年，華誼兄弟分別虧損11.69億元、39.78億元、10.48億元和2.46億元，4年來累計虧損超過64億元。到2022年第一季，華誼兄弟再度虧損1.32億元。
圖片來源：《商學院》根據華誼兄弟財報數據整理
截至2022年7月12日收盤，華誼兄弟總市值76億元，相比於2018年近900億元的市值高點，可以說是十不存一。曾經在影視圈呼風喚雨的華誼兄弟正在被拋下。
不過，在況玉清看來，「手機事件」其實並不是華誼兄弟由盛轉衰的轉折點，而應該是觸發其危機爆發的一個觸發點。他真正的轉折點還是在於多年前大手筆地溢價收購明星旗下的公司，用股權深度捆綁明星。
「從他開始動用資本工具去進行短期擴張的時候，這個危機就已經埋下了。」況玉清總結道。
困境重重
王中軍兄弟股權質押即將到期，從目前公開情況來看他們應該是不具有償還能力的。這意味著如果股權被公開拍賣的話，華誼兄弟可能會出現實際控制權的變更，面臨「易主」風險。
從經營利潤上看，華誼兄弟的虧損已經逐年收窄，但從創始人兄弟的種種舉動來看，華誼兄弟依舊困難重重。
「影視行業是一個很殘酷的行業。」王中軍曾表示，從前投七八百萬拍電影的時代早已經不在了，現在投資七八千萬的是低製作，投資兩三億的也只是中製作。
當華誼兄弟遭受困境，票房走低、連年虧損、負債累累、市值縮水，「缺錢」變成了最大的難題。於是王中軍兄弟不停地去找錢，包括大幅度地進行股權質押，藉此融資回寰，包括賣畫還債，也包括找朋友借錢。
華誼兄弟有難，著實也有不少人伸出援手。據了解，史玉柱、柳傳志等都曾借錢給王中軍。
2020年4月底，華誼兄弟非公開發行股票進行再融資，老朋友們紛紛解囊，募得資金22.9億元。其中，非公開發行對象包括阿里影業、騰訊計算機、陽光人壽、象山大成天下、豫園股份、名赫集團、信泰人壽、三立經控、山東經達9家公司，雪中送炭。
但王中軍兄弟的壓力依舊不小。截至2022年7月8日，王中軍質押華誼兄弟股份占其所持股份比例高達98.53%，王中磊質押華誼兄弟股份比例也達到87.14%。
圖片來源：華誼兄弟公告
現在，王中軍兄弟倆還有對應融資余額為6.99億元的質押股權將在半年內到期，有對應融資余額為7.29億的質押股權將在1年內到期（含半年內到期），公告提示：其質押股份有部分合約正在協商續期中，存在一定平倉風險。
風險還在繼續。從2021年起，王中軍、王中磊兄弟已經多次被法院列為被執行人。2022年7月8日，華誼兄弟更是首次傳出王中軍、王中磊所持部分股份被司法凍結的消息。不過，華誼兄弟表示，涉事雙方已簽署和解協議。
對此，況玉清指出，王中軍兄弟股權質押即將到期，從目前公開情況來看他們應該是不具有償還能力的。這意味著如果股權被公開拍賣的話，華誼兄弟可能會出現實際控制權的變更，面臨「易主」風險。
而更令人忐忑的其實是創始人兄弟不斷減持的舉動。雪球數據顯示，從2020年以來，王中軍累計減持華誼兄弟股票47次，共計減持1.3億股；王中磊累計減持52次，共計減持0.75億股。且進入2022年之後，兩人減持行為更加頻繁，甚至有投資者開啟了「每日競猜」模式，嘲諷王中軍、王中磊「今天減持多少？」
向凱直言，從目前的情況來看，實際控制人王氏兄弟現在正在做的事情並不是自救，而是套現。無論初心是什麼樣的，現在他們的一系列動作都變成了面子工程，深深套牢了股民和資本。
大廈危已？
如果華誼兄弟只堅持做電影，只出品電影或者做影視長視頻，那華誼可能還不至於走到今天的地步，最起碼還能維持生存，扛過眼前的困難。但是華誼的多線產業似將耗盡了他的最後一滴血。
王中軍的大半生似乎都不受什麼限制，自由灑脫又真的能吃苦，想干什麼都能幹成。這也讓華誼兄弟在很長一段時間總是展現出行業領袖的氣質，總是成為「敢於第一個吃螃蟹的人」。
比如在酒桌上對馮小剛許下「以後你的電影我都投的承諾」，電影合約制就這么出現了；比如從第一家民營電影公司走到第一家電影上市公司，完全靠作品說話；比如電影公司發展明星經紀業務，形成「影視製作+藝人經紀」雙軌道路；比如摸索出「影視公司+當紅明星+大IP」的模式，被爭相效仿……
除此之外，華誼兄弟最先開始提倡大製作、大投入、大產出，強調大手筆的製作和宣發，也是華誼兄弟最先開始發力海外渠道，把電影《大腕》變成中國第一部實現全球票房的影片。
華誼兄弟在影視行業掀起過無數次風潮，但是王中軍「無論做什麼都能成功」的氣質卻沒能延續到最後，連帶著從最開始就順風順水、後續發展一路走高的華誼兄弟也步入慘淡的結局。
對此，向凱表示，時至今日華誼兄弟其實是陷入了各種問題導致的「綜合病發症」——其面臨的不是單單某一方面的問題，而是華誼兄弟的陰陽合同、深度捆綁明星藝人、大跨步的多元化發展、電影市場的變化、監管趨嚴乃至疫情防控，以及老舊的管理思想等等多方面的問題，最終像多米諾骨牌效應一樣轟然倒塌。
有業內人士告訴《商學院》記者，華誼兄弟當年成長起來的很多支柱都已經傾塌了，前景堪憂。而華誼兄弟原來打造的新的增長曲線，受制於防疫常態化，很多項目也很難被看好。再加上內容製作的過審風險、監管對流量經濟的整肅，也影響到華誼兄弟IP衍生效應的發揮，更別提股權綁定明星的機制，也不是政策所倡導的，「整體來說，不管從虛的還是到實的，華誼兄弟都出現了很多的問題。」
向凱表示，華誼兄弟這些年來給行業帶了很多好頭，也為中國影視行業作出了很多貢獻，但是也有過一些錯誤的舉措，成為反面教材。
比如在管理方面，華誼兄弟一直是高舉高打的作風，一般只願意和大牌的導演和大牌的演員合作，也不會「降低格調」去和新的團隊、藝人、編劇、導演合作，不會去做底層的IP開發。所以看似很重視人才隊伍建設，實際上基石鬆散，底層和中間力量沒有培養起來。
比如在多元化方面，向凱認為華誼兄弟思想太活躍，步子邁得太大——他覺得自己是行業的老大哥，覺得自己能一直撐起整個電影的半邊天，覺得自己可以發展成整個電影公司的典範，但是後來他又做藝人經紀又做音樂又做游戲又做文旅，概念叢生，難以成事。
「如果華誼兄弟只堅持做電影，只出品電影或者做影視長視頻，那華誼可能還不至於走到今天的地步，最起碼還能維持生存，扛過眼前的困難。但是華誼的多線產業似將耗盡了他的最後一滴血。」向凱表示。
況玉清認為，如果華誼兄弟還有出路的話，一定不是在實景娛樂上，因為華誼兄弟等不起。最後的希望可能還是在於其核心業務——影視板塊上面。如果疫情防控情況樂觀，如果華誼兄弟又能抓住這波機會在主營業務上有所建樹，或許有可能迎來扭虧。
不過，在向凱看來，像華誼兄弟這樣的企業，沒有上億元的保底資金是很難支撐一部新電影的拍攝的。而華誼兄弟目前卻是處於要資金沒資金、要內容沒內容、要團隊沒團隊的「三無」情況，窟窿太大難以填補，幾乎很難有巨大的轉身。
漫漫28載，華誼兄弟像一個沖鋒陷陣的戰士，一直在創新前沿奔跑奮斗，不停地進入新戰場；最後也像是跑錯方向的犀牛，曾經一步踏錯，就慢慢失去方向，被時代拋下。
回望過去，曾經那個16歲的尖子偵察兵果決勇敢、英武蓬勃，而現在的王中軍到了可以退休的年紀依然要為債務奔波，大廈危已、名將白頭，令人唏噓。
透鏡公司研究
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修昔底德井不深
有夢想，是好事。對於每一家公司而言，夢想都是推動自身進階的核心源動力之一，是一筆極為珍貴的財富。 但在追求夢想的路上，華誼兄弟卻沒有走出如同華納兄弟和迪士尼般穩健的足跡。在資本的誘惑下，華誼兄弟的步子越邁越大，逐漸偏離原來的軌跡，最終使得自己的電影根基搖搖欲墜，從而陷入一場大敗局。
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湖北網友
7月20日
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D. 請問哪裡有一些關於定向增發的比較經典的案例
比較經典的例子是海南航空定向增發的例子。
海航換骨——「大新華」組建內幕獨家調查
海航集團正在操作的「大新華」集團一波三折，掛牌計劃一推再推，這裡面到底有什麼不為外人所知的故事？索羅斯是否還會大筆注資？海南航空集團的第一大股東是否即將易主？海南省政府為何在關鍵時刻拿出來15億？「大新華」集團上市後，以陳峰為代表的海航集團的「老闆」們，是否會上演一夜暴富的神話？《新財經》記者兩赴海南，通過與陳峰、王健、陳文理、李先華等海航高管的深入交流，得到了大量第一手資料。 「我們大廈樓上的『HNA（海南航空）』標識有些臟了，是不是應該清洗一下？」不久前，海航發展大廈的清潔工通過海航集團特有的網路辦公系統，將意見直接提給了集團董事局領導。 「不用了，我們的牌子馬上就換了。」海航的決策者回答。 文/陸 建 羅 威 眾所周知，海航人正在實施一個很大的戰略規劃——籌建「大新華」集團。可是，這個「大新華」同現在正在私募的新華航空控股有限公司有什麼關系？同海南航空股份有限公司有什麼關系？同海航集團有什麼關系？「大新華」未來將扮演什麼角色？這些問題，就是在海航內部，很多人也說不清楚。 「海航現在處於再次脫胎換骨的准備期。」面對《新財經》的采訪，海航集團董事長陳峰說，「未來5～7年，海航有兩個目標：一是創造中華民族的世界級航空運輸品牌，二是為中華民族創造一個世界級企業。這有三個標志，一是機隊規模；二是旅客認同度；第三是海航品牌的國際知名度。目前我們正在組建中國新華航空集團，這是中國航空界一次重大的私募，為我們未來發展奠定了基礎。」 陳峰口中的「中國新華航空集團」，正是業內所說的「大新華」概念。在目前，因為還未完成注資計劃，沒達到《公司法》對於一家集團最低掌控五家子公司的要求，集團還不能掛牌，所以只能通過「新華控股」吸納資金。 對此，海航已經謀劃了很久很久。 海南航空從一個地方性航空運輸單體企業，能發展到今天的規模——截至2005年6月，擁有107架飛機，集團總資產430多億元，員工19000多人——同他們一系列成功的資本運作密不可分。如同國務院發展研究中心海航發展戰略研究組所說的：海航快速發展的十年，也是成功進行資本運作的十年。 通過一系列資本運作，海航得到了速度，但卻帶來了高負債的問題。而且，受到資本制約，海航業內老四的地位一時間難以再向前提升。 海航需要資金支持並且為數不小，這是一個公開的秘密。每一次融資，都帶來海航資產負債率的下降，而後來都毫無例外地回到警戒線之上。海航為籌措資金不遺餘力。 「大新華」恰是海航人把發展目標和解決資金難題巧妙結合起來的戰略。 陳峰在10月15日索羅斯基金入資新華控股的新聞情況通報會上明確表示，新華航空集團的成立分三個階段：第一階段是私募籌備期，私募總額約30多億元，其中索羅斯的本次投資約佔10%。到今年底，根據私募的具體情況，募集約50億元左右資金，並舉行創立大會，這是第二階段；第三階段，大新華航空集團計劃在香港H股上市。 被逼出來的「上策」 2003年以前，海航一直具有再融資的資格，但是，緩解資金瓶頸，單純滿足「連續三年盈利」還不夠，在中國低迷的市場環境和特殊的管理體制下，海航的直接融資必須得到主管部門的批准。 「我們每年都報材料，但每年都排隊。」在海航高層中，直接負責資本運作的高管無奈地說。 據他介紹，由於2001年、2002年這兩年中國資本市場整體低迷，所以，證監會控制了上市再融資的節奏，無論首發還是增發，都嚴格限制，排隊解決。海南航空幾乎每年都排在150名以外，2002年的時候，排位剛稍微靠前一點，大概是130名，結果2003年「非典」來了。 「在中國的各個行業中，『非典』影響最大的就是航空運輸業。『非典』期間我到廣州看了一下，當時白雲機場有20多架飛機排在停機坪上，其中有五六架777，從這邊往那邊看過去， 20多架飛機整齊排列，那場面倒真是壯觀，但我卻感到很悲哀。那時，民航業真的特別慘。」這位高管說。 海南航空在2003年年報中表示，由於受「非典」疫情影響等原因，公司2003年實現利潤總額為-14.74億元，比上年下降了1145.39%。其中：主營業務利潤比上年減少11.50億元，為0.45 億元，下降96.23%；而毛利率從上年的23.78%下降為8.43%，降低了15.35%，致使凈利潤為-12.69億元，比上年下降了1332%；每股收益-1.74元，每股凈資產1.53元，調整後的每股凈資產0.80元，凈資產收益率-113.70%，經營活動產生的現金流量凈額-6.45億元，每股經營活動產生的現金流量凈額-0.88元。 「2003年的巨額虧損，意味著我們三年的營業業績沒有了，也就失去了再融資的資格。那時我們感到很冤，『非典』完全是外來的非人力可控的原因，並不是我們企業的核心能力或者經營發展戰略出現問題，也不是企業的決策失誤，我們的企業是好好的，但是因為不可抗拒的原因，導致企業無法保持連續三年盈利，造成海航股份公司未來三年都不能融資；而且，三年以後繼續排隊，批下來至少需要五年以後。你說這合理嗎？」海航一位高管如此說。 「這樣的制度，意味著人為的限制，導致了中國很多民族企業在未來的五年失去了直接融資的資格，失去利用資本市場來促進發展的機遇，這是不公平的。」這位海航高層領導至今無法釋懷。 當時，對於資金極度渴望的海南航空，一直努力向證監會陳述自己的理由，期望恢復直接融資的資格。但證監會說這是《公司法》規定的，必須要找全國人大。海航馬上找了全國人大的法律委員會，法律委員會也表示了對海航的同情，認為這種現象不正常，但是按照中國的法律規定，只有全國人大常委會才有權解決這個問題。 「我們當時想，全國人大能給我們解決這個問題，我們至少是為100多家因為『非典』導致虧損的旅遊、航空、酒店餐飲這三個行業的上市公司呼籲，這個事情要是破冰，意味著100多家相關企業都具備了融資資格。我們當時是抱著這樣的理念來做這個事。但是從2003年『非典』的下半年開始，我們的工作一直沒有進展。」談及往事，海航的一位直接參與者還是一臉的無奈。 失之東隅，收之桑榆。雖然策劃突破政策限制沒有成功，但海航定向增發的工作取得了意想不到的突破。 定向增發的時間差 在當前的資本市場上，股權分置改革正在如火如荼地進行著。很多資本大鱷意識到，如若持有上市公司非流通法人股，只要鼓搗出一個說得過去的「對價」方案，就能取得上市流通的資格。到那時，無論是持有還是拉高出貨，主動權都掌控在自己的手中。更何況，中國資本市場的高層監管者還放出話來，股權分置改革成功的企業，將優先安排融資和高層管理者持股。 一時間，非流通股成了香餑餑。法人股交易十分踴躍，價格水漲船高。 就是在這個敏感的時間段里，國家有關部門批復海南航空股份有限公司可以定向增發法人股。一石激起千層浪，很多公司意欲效仿，卻再也沒有一家取得成功。海南航空股份有限公司成為了唯一一家在今年取得定向增發資格的上市公司。 海航的定向增發，初步打算是28億元，這遠遠大於在A股市場上增發獲得的幾億資金。 海航人如何做到這一點？這裡面，自然充滿故事。但卻沒有人給出答案，這也許是市場永遠無法破解的謎局。對於坊間的各種傳言，海航的高級管理者不置可否。他們只是強調以下兩個方面。其一，海航股份的定向增發能夠成功，是因為證監會的批文是在中國管理層決定解決股權分置之前。「如果是在此之後，可能這個事情又會有變數。」海航集團的一位負責人如實相告。其二，這個決定表明，黨和政府對促進先進生產力的發展，對企業的發展是支持的。創新能力、改革意識都是非常強的。 得到了好處的海航人對決策者毫不吝嗇溢美之詞。 增發後的海航股份，是否會通過資本市場變現，從而獲得溢價？對此，海航的高層表示，新華控股即使成為海航股份的第一大股東，即使獲得流通權，也不意味著海航集團的法人股有出讓的打算。 「大新華」水落石出 那麼，海航股份的定向增發與海航集團正在操作的「大新華」究竟是什麼關系？ 「這是一個事情的兩個層面。」一位海航高層告訴《新財經》，目前正在籌建的大新華航空集團，是2004年1月5日中國民航總局批准設立的新華航空控股有限公司的升級版本。（民航政法函[2004]5號文件《關於組建中國新華航空集團有限公司問題的批復》）。當前，海航的舵手們利用新華航空控股有限公司的名義進行私募活動，今年年底，這筆資金的一部分將直接注入海南航空股份有限公司，作為定向增發的一部分。而另一部分資金將用來收購海南航空集團其他的航空公司，包括中國新華航空有限公司、長安航空有限責任公司、山西航空公司，組建世人矚目的「大新華集團」。據知，這四家航空公司早在2002年就已實現合並運行，效果非常好。 按照海航的計劃，這次資本運作完成後，海航集團航空運輸主業的核心資產和品牌概念都將被「大新華」所取代。一個擺脫了地域概念的新航空集團形象將浮出水面，這便是陳峰口中「脫胎換骨」的真正內涵。 對於「大新華」的組建細節，海航的一位高層領導解釋說，海航三年連續盈利的業績沒有了，資本市場上直接再融資的路走不通了，可是，很多投資資金打算入股海航，「僅僅因為我們是上市公司，就無法吸納這些資金；如果不是上市公司，就可以隨時入錢，這是一個明顯的悖論。」 當時，證監會的相關部門告訴海航，我們這種限制主要針對公開發行股票，因為公開發行股票必須保障廣大中小投資者的利益。但私募是願打願挨，作為戰略投資者，他自己就會對這個項目進行審慎評估後再作決定。 監管者的態度讓海航人看到了事情的轉機。經過艱苦的爭取工作，國家有關部門終於同意海航私募非流通的法人股。 為什麼只批了一家？海航的一位高級管理者認為，這實際上是國家有關部門為中國資本市場的創新所作的實驗。「但是沒有想到，我們海航剛剛拿了批文以後，有關部門決定，要首先解決股權分置這個困擾中國股市最大的問題，而不是僅僅考慮這100多家因為『非典』導致虧損的企業有沒有再融資的問題。只有股權分置這個問題解決好了，國家才可以發展。所以，在兩利相較的時候，就取了大利。」 海航的解釋，是否符合邏輯，自然見仁見智。但海航的定向增發資格，讓海航有了更大的想法。 海航股份目前是單一的上市航空公司，海航決策者打算把海航股份有限公司同其餘幾家旗下航空公司（新華、山西、長安）一起整合起來，組成一個大的、資源能夠共享、統一運行的平台。據海航執行總裁李先華介紹，按照民航總局現行規定，每家航空公司都有各自的航線經營權，相互是不能「串飛」的，要變通，就要簽協議，租哪家公司的飛機才可以飛哪家的航線，資源無法共享。比如，夏季的時候，海南是淡季，北方新疆、西安非常火，而海航的運力沒有辦法調配到北方去飛。冬季是海南的旅遊旺季，冰天雪地的北方是出行淡季，飛機卻無法調過來。海航收購了三家航空公司，但還是一個個獨立運行的企業，失去了收購的意義。「收購的意義在於把這四家航空公司組合在一起，形成一個新的平台，資源共享，能夠取得1＋3＞4的效益」。在李先華看來，未來的「大新華」就是把這四個航空公司組織到一個以市場為導向、以資本為紐帶的大平台。 30多億元資金的背後 據《新財經》調查，到目前為止，新華控股募集到的資金有30億元左右，包括以下幾個方面：(1)海南省發展控股有限公司出資15億元；(2)海航集團及其關聯企業出資11.5億元；(3)索羅斯出資2500萬美金；(4)正在洽談中的海內外機構投資者，基本落實的資金有10億元左右，意向資金不低於幾十億元。 每一筆資金的背後，都有一段故事。 在海航集團提供的資料中，有如下表述：「經海南省委省政府決策，海南省投資管理委員會表決通過，海南省發展控股有限公司向新華控股投資15億元人民幣，目前15億元資金已到位。」 而據《新財經》了解，這短短的幾十個字背後，也蘊涵著很多故事。作為海南省最大的企業之一，省委省政府對海航的扶持自然不遺餘力，但是，隨著市場化的推進，隨著中國金融體制的改革和國有企業的改革，政府介入地方企業的行為越來越謹慎。 對此，李先華這樣解釋：剛開始我們也沒有考慮省政府入資，當時很多國內大企業都表示了濃厚的興趣，認購比較踴躍，我們當時測算了一下，融資幾十億不成問題。 但是後來情況發生了很大變化。國內投資機構大都遇到一個問題，就是國有大型企業的入資存在政策上的障礙，投資其他行業，要受到國資委嚴格審批。換句話說，國有企業投資其他行業，目前基本上行不通。當然，也不排除國資委批准個別企業數額不大的投資，這樣，外資股占的比重就很大了。 「這就出現了一個問題，根據民航總局的規定，當前的航空業，外資股的比例不得高於49％。而且，外資投資者還表示，全部資金馬上到位都沒有問題，但是他們有自己的要求，比如總部的位置問題。很多海外投資機構認為，就海航的未來發展而言，海南已經是一個很小的市場了，未來的航空集團的管理公司是不是應該設立在北京，等等。這些問題我們沒有答應，但也向省委省政府作了匯報。」 海南省政府對海航的關注與支持，這些年沒有動搖過。這一次的問題，海南省政府再一次伸出了援助之手。海南省通過自己的發展控股公司——海南發展控股注資15億到新華控股。既緩解了外資比例超標的問題，也將海航踏踏實實地留在了海南這片土地上。 《新財經》了解到，這次政府出資，雖然最後皆大歡喜，但在具體運作過程中還是一波三折，其中，協議就簽訂了很多份。 這也許就是海航領導口中「沒有海南省政府，就沒有海航今天」的真正含義。 海航第一大股東即將易主 海航提供的最新資料顯示，海航集團及關聯公司將向新華控股投資11.5億元人民幣，目前5億元人民幣已經到位，其餘投資將於10月份內到位。 眾所周知，在當前的海南股份有限公司中，海航集團作為海南航空發起人之一，2003年末只擁有7.3%的海南航空股份，當時具有索羅斯量子基金背景的美國航空有限責任公司持有1.08億股，以14.8%持股比例為第一大股東。但自去年以來，海航集團增持跡象極為明顯：海航集團受讓光大集團所持有的海南航空4.5%股份，並增持了670萬股A股流通股，使其持股比例達到11.85%，持股比例僅比美國航空有限責任公司低2.95%，位列第二大股東。 海航集團的實際控制地位，同其控制的上市公司股份十分不般配，這是海航集團一直要扭轉的事情。而如果此次定向增發順利完成，海航集團無疑將成為上市公司的第一大股東。對此，海航的高管在接受《新財經》的采訪時，也間接證實了這個斷言。 此外，據海航直接負責融資的高層管理人員透露，目前，很多投資者正在就入資條件和細節問題進行磋商。 「每一筆都是大資金。」一位海航高管如是說。據《新財經》調查，包括渣打銀行在內的很多外資同海航的談判都已經到了「收官」階段。 「到年底為止，新華控股私募資金和向海航股份定向注資的活動將同時結束。」陳峰說。這意味著，在未來的兩個月時間里，新華控股，也就是未來的大新華集團第一階段的私募工作將告一段落。到底海航能募集到多少錢？這個很有意思的猜想，在一定程度上決定著海航「大新華集團」理想的根基到底有多大。 整體上市與高管持股 中國的資本市場，從來不缺資本運作的高手，也從來不乏挑戰政策邊緣的經典案例。當年TCL整體上市，就開創了中國資本市場的一個先例，成就了李東生的傳奇。 今日的海航謀劃的「大新華」概念，在有些人看來，似乎打算重復演繹TCL的故事。 陳峰表示，未來的新華集團，將在香港H股上市。雖然資本市場上的事情，沒有人能下結論，因為變數實在太多。但陳峰的計劃，還是從海航另一位高管的口中得到了證實。 在他看來，目前，中國的資本市場問題多多，股權分置問題能不能在兩年內解決，目前還存在很大的變數。由於在美國市場發行ADR(信用憑證)效果並不好，因為在大多數美國人看來，中國上市公司的財務不夠透明，管理效率低下，也許這是偏見，但卻造成了市場上交投清淡的現實。而另一方面，中國的企業在美國上市，其維護成本相當高，大致每年需要數百萬美元，往往得不償失。「從目前看，香港還算是世界金融中心之一，各方面符合『大新華』上市的要求。」可見，海航的管理者不僅考慮到上市的問題，也早早就考慮好了如何上市和到哪裡上市的細節。 TCL整體上市，讓李東生一夜之間暴富。那麼，海航的「大新華」上市計劃呢？ 「在以前，關於上市公司高管的股權激勵問題，我們不是沒有考慮過。」海航集團執行總裁李先華表示，「但是後來，國家叫停了這項激勵措施，我們就沒有再動心思。」 他同時指出，我們永遠不會用某些辦法，讓海航的高管或者一部分人變成富豪；我們作為海航的決策者，從來就是將公平放在了首位。海航歷史上一直強調的是管理層要作出犧牲，比如海航從成立之時起，技術崗位的管理人員工資比行政管理崗位和綜合管理崗位的幹部要高。很多年，機務維修人員的工資都比我高，更不用說飛行員。在住房分配製度改革之前，我們在房子的分配方面，都是飛行員首先挑，技術人員第二挑，我們管理層是第三挑選的，我住過很多海航的房子，可以說都是很普通的。 李先華對《新財經》表示：「到目前為止，我在海航除了拿工資，年底根據我的績效，董事局給我打分，還有一份不高的獎金，加上公司給我買了一份保險，此外我再沒有其他的。作為海航的管理者，我們現在更多考慮的是把這個事業做大做強，做成百年老店。我們自己經常想，一個人一頓飯還能吃兩斤米飯，睡覺還能睡兩張床嗎？所以，我們對高管持股並沒有很強烈的願望。」 「我們絕對不會通過本次資本運作將海航的高管成為富豪，絕對不會這么做！」李先華的回答擲地有聲。 李先華認為，在任何一個團隊中，任何分配製度都可能存在不夠公平的因素，或者你覺得公平，人家覺得不公平。對於上市公司高管的股權激勵問題，他也同時表示，對於政策制定者來說，不能說有一個案例沒有做好，就搞一刀切，這是要命的。有很多知名的企業團隊幹得那麼好，高管無法持股，結果沒有正路可以走，就走了歪路，這樣的例子太多了。 同時，他認為輿論也不應該對這些事情太苛刻，不應該將所有的資本運作都看做損公肥私的行為。 「海航的資本運作之所以成功，最重要的原因是有一個非常好的實業在做支撐，如果沒有這樣一個很好的實業，光靠講故事是不行的。講故事可以騙一次，但騙不了長久。大新華集團會成為中國航空業最出色的企業，不信，你走著瞧。」李先華說。 海航歷次融資一覽 直接融資 >> 海航的第一次直接融資是從海航的股份制改造開始的。1993年海航以重新評估的1334萬元國家股與中國光大國際信託投資公司、交通銀行海南分行、中國國際旅行社總社、海南航空進出口貿易公司等17家法人單位為發起人，組建了海南航空股份有限公司。注冊資本為25010萬元，總股本為25010萬股。形成的股權結構，國有股1334.0552萬股，佔5.33%，法人股18675.9448萬股，佔74.67%，並在STAQ系統上市。內部職工股5000萬股，佔20%。企業總資產為12.4億元，資本的長期負債率66.3%。1994年海航的分紅方案確立為每10股送2股，共送紅股5002萬股，總股本增至30012萬股。 第二次直接融資是1995年向美國航空責任有限公司出讓1億外資股股份，每股價格為0.2449美元，共獲得2500萬美元股權轉讓金，摺合人民幣2.079億元，占當時總股本的25%。第二次直接融資不僅在一定程度上解決了海航對外匯的需求，而且使海航進入了國際資本市場，提高了海航在國際資本市場和資金市場的知名度和信用度，同時為海航學習西方先進的管理經驗與技術提供了便捷的渠道和方式。引入外資股後，美國航空責任有限公司在董事會9個席位中只佔有2個席位，海航的總股本增至4億股。其中，國家股佔4%，法人股佔56.01%，個人股佔14.99%，外資股佔25%。從總體上看，海航的中方股東仍佔大多數。 第三次直接融資是海航發行A股和B股，轉為公眾公司。1997年海航在境內發行外資股B股7100萬股，發行價格為每股0.47美元，公司取得募集資金3337萬美元，摺合人民幣27669萬元，其中7100萬元轉做股本，其餘扣除發行費用後轉為資本公積金。發行B股後，公司的注冊資本為4.71億元。進一步解決了公司的外匯需求，平衡了公司的股本結構。 1999年，公司A股在上海證券交易所掛牌上市，上市總股份為20500萬股，發行價格為每股4.6元人民幣，募集資金近9.43億元，扣除發行費用外，20500萬元轉做股本，其餘轉為資本公積金。A股發行後，股份公司的注冊資本為6.76億元。股東權益增到20.26億元，公司總資產達到66.02億元。到1999年為止，海南航空股份有限公司的股本為67616萬股，其中國家股佔2.37%，境內法人持有股份佔33.14%，內部職工股佔8.87%，境內上市外資股佔10.5%，外資法人持有股份佔14.80%，社會公眾股東佔30.32%。 間接融資 >> 企業股本金的增長，不僅意味著企業規模的擴張，而且也意味著企業間接融資有了更多的信用擔保。1993年，海航初次募股集資2.5億元後，以這筆資產做抵押，初步從銀行獲得大額貸款6.48億元，購買了兩架波音737客機，隨後又以這兩架飛機做抵押，從美國租購了兩架波音737客機，組建了海航機隊。此後，海航以良好的經營業績，樹立了市場信譽，陸續與中國銀行、中國農業銀行、中國工商銀行、中國建設銀行等金融機構簽訂了銀企協議，獲得大額長期信貸，並在美國三次成功地發行共計4.34億美元的債券。
E. 海航到底是什麼性質，央企地方企業還是私企另外其上一層的大新華航空又是什麼來路
根據海航集團2017年7月24日披露的股權架構證實，海航集團是私企。甚至嚴格說，這是家外資為主的合資企業，因為絕對大股東，是一家境外機構。
據海航集團披露，原最大股東為一名為「Guan Jun」的境外人士，他在公開股權架構前夕，將自己所持所有的海航集團股份，全部轉入一個新建的境外慈善基金，也就是名為Hainan Cihang Charity Foundation Inc. 更加證明海航集團的外資身份。至於為何最大股東將所有股份轉至一家位於紐約的慈善基金，海航並未作解釋。
總而言之，海航無論是大股東，還是控股，都不是政府或官方組織或企業，里里外外的一家股份制私企。
F. 龍虎榜買一和賣一同席位又買又賣是什麼意思
根據你描述的情形，我的理解是莊家在對敲洗盤：
G. 永遠不滿倉和滿倉有啥區別
對於股票市場的投資者而言，你只要你隨便問一個投資者，你現在手中股票的倉位情況，絕大部分任何時候你得到的答案都是已經滿倉或者重倉。而且，還經常出現滿倉或者重倉大幅度虧損或者長期被套的情況。以至於後邊有好的股票、好的機會都無法操作，白白錯失了機會。
總結：針對於滿倉與不滿倉的區別其是就是同樣情況同樣操作下滿倉操作的獲利與虧損的幅度比不滿倉情況下的波動大。但是，需要注意的是收益與風險是共存的。古人雲，一失足成千古恨，個人認為由於投資的不確定性建議投資者分散投資，切勿滿倉操作。感覺寫的好的點個贊呀，歡迎大家關注點評。
H. 可以給我推薦一支10元以下的股票給我嗎 新手剛入門！謝謝。
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